在全球金融周期的驱动下,跨境资本流动呈现明显的顺周期性波动,资本的大进大出会影响经济金融稳定。本文通过构建开放经济动态随机一般均衡模型,并结合实证研究,分析宏观审慎政策平滑全球金融周期引致的资本流入顺周期性波动及其机制和效果。研究发现,宏观审慎政策可以平滑全球金融周期驱动下资本流入的顺周期性波动,并且,对债权型资本流入顺周期波动的平滑效果优于对股权型资本流入顺周期波动的平滑效果。异质性分析表明,外部风险敞口越大、抵御外部风险能力越弱、内部脆弱性越明显,以及汇率制度越缺乏弹性的经济体,实施宏观审慎政策的缓冲效果越好。基于在险资本流动(CFaR)框架的进一步研究发现,宏观审慎政策的缓冲作用因汇率制度类型和跨境资本流动分布而有所差异。本文可为相关部门选择合适的宏观审慎政策工具应对外部输入性金融风险提供有益参考。

本文以2003-2020年中国沪深A股上市公司为研究样本,系统性探索地方政府财政压力对企业违约风险的影响、机制与差异。研究发现:(1)地方政府财政压力每增加一个标准差,企业违约风险相较均值上升4.74%;(2)与非国有企业相比,国有企业受到财政压力的影响更强,与“社会功能观”一致,而未支持“资源约束观”;(3)传导机制方面,地方政府通过增收减支转嫁财政压力,企业承压后引发经营行为的变动,最终增加了企业违约风险;(4)企业的资源获取能力和盈利能力,以及地区资源分布和地区经济发展,会显著调节财政压力与违约风险的关系。本文从“上游”的地方政府角度丰富了企业违约风险影响因素的研究,对于理解微观企业风险的形成、差异、传导和防范具有一定参考意义。

如何通过绿色结构性货币政策促进我国经济绿色转型,是一个尚待深入研究的重要问题。本文首先构建嵌入气候环境模块和绿色结构性货币政策的理论模型,从绿色投资和碳排放两个维度,分析绿色结构性货币政策促进经济绿色转型的理论机制;然后,进一步考察银行绿色政策预期的影响机理;最后,采用微观面板数据模型和基于混频数据的局部投影法进行实证检验。研究发现:第一,绿色结构性货币政策能够通过绿色信贷渠道显著提高绿色投资,并通过绿色投资的作用机制降低碳排放。第二,银行绿色政策预期增强会提高绿色信贷渠道的传导效率,进而强化绿色结构性货币政策提高绿色投资的效果,最终带动更多碳减排。第三,绿色金融改革创新试验区政策与绿色结构性货币政策具有协同效应,提高企业环境信息透明度可以强化绿色结构性货币政策的经济绿色转型成效。

基于中国家庭金融调查数据和城市层面的数字经济发展指数,本文探讨了数字经济发展对家庭资产配置效率进而对居民财产性收入的影响。结果表明:数字经济发展显著促进了居民财产性收入的增加,并主要通过提升家庭的资产配置效率而实现;且这一结论在替换核心解释变量、进行工具变量回归和选择“宽带中国”试点作为准自然实验等的稳健性检验后仍然成立。机制分析显示,增加金融可得性、便利信息获取与缓解流动性约束是数字经济提升家庭资产配置效率、促进居民财产性收入的重要渠道。异质性检验显示,数字经济发展对于中年组家庭、城镇地区家庭以及高净值家庭的资产配置效率提升效应更高。最后,数字经济的积极影响对于不同风险偏好的个体而言具有非对称性,对高债务规模家庭的资产配置效率提升更明显。本文是对数字经济发展微观效应的拓展探讨,既说明了发展数字经济的重要性,同时也为优化家庭资产配置、提高居民财产性收入提供合理化建议。

环境规制不断升级是绿色低碳转型的制度保障和战略举措。然而近年来债券违约事件频发,环境规制是否加剧了违约风险？本文基于债券违约事件、OECD提出的环境政策紧缩指数和绿色专利数据样本,建立零膨胀泊松模型检验环境规制对债券违约风险的影响,并着重分析绿色技术创新的风险抑制效应。研究表明:(1)环境规制增加了企业的现金耗损和融资成本,从而使发债企业违约风险上升。(2)绿色技术创新具有重要风险抑制作用,在环境规制升级过程中,拥有绿色技术创新的企业总体上违约风险更低。(3)环境规制增强后,绿色技术创新有助于缓解净现金流下降和融资成本增加的状况,使企业拥有更多的现金流,所发行债券的溢价也更低,因此违约风险更低。本文的研究结论对全面推进绿色转型、实现“双碳”战略目标的高质量发展以及深化绿色金融具有重要政策意义。

地方政府债务风险是当前我国重大金融风险之一,防范化解地方政府债务风险,是实现高质量发展和中国式现代化的必然要求。本文通过构建动态随机一般均衡模型,并将隐性担保纳入模型,在地方政府不同支出效率下,量化研究房价波动对地方债务稳定性的影响。本文发现,土地财政是房价波动影响地方政府债务稳定性的关键体制性因素;隐性担保和地方政府支出低效,均会加剧房价波动对地方政府债务稳定性的影响;政府支出效率提高,能显著削弱“房价—地方债”反馈机制。为维护地方政府债务稳定,必须遏制地方政府土地融资行为和对国有企业隐性担保,并切实提高地方政府支出效率。

为深化利率市场化改革,提高利率传导效率,推动降低实体经济融资成本,2019年8月中国人民银行开始推行贷款市场报价利率(Loan Prime Rate,简称LPR)改革。本文基于LPR改革这一准自然实验,采用连续DID等方法探究LPR改革对实体经济融资的影响及其机制。结果表明:第一,LPR改革显著降低企业的融资成本;第二,LPR改革提升了信贷配置效率,高成长性企业贷款可得性显著上升;第三,LPR改革对不同类型企业的融资成本产生异质性影响,低风险企业、战略新兴产业企业和非国有企业的融资成本下降相对显著;第四,微观机制结果验证了,LPR改革不仅通过传统的竞争性机制推动降低实体经济融资成本,还会通过利率传导机制与贷款定价机制畅通利率传导过程,提升中小银行贷款定价能力,降低实体经济融资成本。

本文基于绿色金融改革创新试验区试点政策(简称试点政策)准自然实验,以2014—2019年A股上市公司为研究对象,采用双重差分模型,分析试点政策对企业环境违规的影响。研究发现:处于试验区的上市公司,环境违规概率显著更低,表明试点政策有效抑制了企业环境违规;试点政策对企业环境违规的抑制作用,在污染行业中更突出。在以企业违规程度进行敏感性测试、采纳倾向得分匹配法控制样本的平衡性和使用公司固定效应回归控制潜在的遗漏变量后,上述结论依然稳健。机制检验显示,试点政策能通过公司绿色转型、超额融资约束(非财务特征决定的融资约束)和金融机构的环境监管(金融机构对污染企业实施的审核、评级、退出等监管措施)等机制影响企业环境违规行为。分组检验表明,试点政策对环境违规的抑制作用,在规模较小、媒体关注度较低和处于空气污染严重地区的企业中更突出。本文的发现,可为评价绿色金融改革创新试验区试点政策效果提供参考。

本文研究银行竞争对不同所有制银行利润和居民福利的影响。首先,基于我国银行业实际,建立银行竞争Stackelberg差分博弈模型。数值模拟发现,存贷款利率上升会提高银行业总利润和居民福利,存贷款市场竞争程度、存贷比和银行利润、居民福利之间存在非线性关系。存贷款市场竞争程度既直接影响国有银行利润和民营银行利润、存贷款市场福利(以消费者剩余度量),也会通过存贷款利率造成间接影响。其次,运用2007—2021年我国446家银行的非平衡面板数据以及2011—2018年分省面板数据进行检验发现,存贷款利率上升、市场竞争程度提高以及存贷比上升会增加银行利润,会提高居民福利,银行利润与居民福利之间存在正相关关系。本文实证部分还进行面板门槛回归和中介效应分析,基本结论不变。

本文基于全球95个经济体1990—2020年的非平衡面板数据,系统考察了经济开放、金融开放对双支柱政策调控效应的影响。实证结果表明:(1)从主效应的角度,双支柱政策确实能够在产出稳定、物价稳定、信贷稳定和资产价格稳定上发挥逆周期调控作用,从而促进经济和金融体系的共同稳定;(2)从调节效应的角度,随着经济和金融开放程度提高,双支柱政策的调控效应在不同条件下均出现了一定程度的下降。进一步分析表明,在中低程度的开放水平下,双支柱政策通过适度的力度搭配就能实现经济和金融的共同稳定,而在较高的开放水平上,宏观审慎政策面临较强的负向调节效应,需要更大的宏观审慎力度来实现金融稳定。本文结论不仅为理解双支柱政策在开放条件下的调控效应及政策间相互影响提供了一些基础性经验证据,同时启示我们,双支柱政策的实施力度和组合模式的选择,需与一国经济和金融开放程度结合考虑。

在可持续增长理论的基础上,本文将减排技术内生化,建立带有环境约束并包含金融部门的经济增长模型,解释了绿色金融通过支持绿色创新提升经济增长质量的内在机制。这一理论得到了基于中国省级面板数据中介效应分析的支持。本文为绿色金融的经济学建模提供了新的思路,推进了绿色金融的“功能”理论,论证了绿色金融对经济增长质量影响的“绿色创新渠道”,这意味着绿色金融不限于对少数清洁行业的支持,针对高污染、高能耗行业内部环保技术升级的金融服务也至关重要,是未来绿色金融政策需要关注的问题。

利率对宏观经济均衡和资源配置有重要导向意义。央行确定政策利率要符合经济规律、宏观调控和跨周期设计需要。目前,中国的真实利率略低于经济增速,处于较为合理水平。中国已形成较为完整的市场化利率体系,主要通过货币政策工具调节银行体系流动性,释放政策利率调控信号,在利率走廊的辅助下,引导市场基准利率以政策利率为中枢运行,并通过银行体系传导至贷款利率,调节和优化资源配置,实现货币政策目标。中国具备继续实施正常货币政策的条件,将尽可能地延长正常货币政策的时间,目前不需要实施资产购买操作。在市场化利率体系中,收益率曲线非常重要,它反映利率由短及长的期限结构,可为各类金融产品和市场主体提供定价参考。收益率曲线的短端为货币市场基准利率,直接受央行货币政策操作的影响;长端则为国债收益率,主要反映市场对未来宏观经济走势的预期。经过多年发展,我国的国债收益率曲线应用日益广泛,整体趋于成熟,而在市场基础方面还有进一步提升的空间。

金融发展如何影响国际贸易增长一直是贸易领域的重要研究话题。本文以原中国银行业监督管理委员会2012年对外公布的《绿色信贷指引》政策为准自然实验,采用双重差分法对绿色金融与中国出口贸易发展之间的因果关系进行识别。研究显示,绿色金融能够显著促进中国出口贸易发展,改善出口贸易的集约边际和扩展边际,优化出口贸易的量价结构;绿色金融带来的出口促进作用,就不同的样本分类存在异质性。渠道研究发现,绿色金融能够通过缓解出口方面临的融资约束水平,进而对出口贸易产生积极作用。稳健性检验表明,在考虑双重差分法设定条件、安慰剂检验、极端值影响、零贸易问题等后,绿色金融对出口贸易的积极作用依然成立。本文研究证实了绿色金融是影响中国出口增长的重要因素,绿色金融政策能够带来生态环境改善和出口贸易发展的双赢局面,这为中国近年来大力推进绿色金融体系构建提供了来自现实层面的有效证据。

本文使用2011-2015年263家银行的年报数据和北京大学数字金融研究中心基于蚂蚁金服用户数据构建的地市级数字金融普惠指数,探究金融科技的发展对银行行为的影响。研究发现金融科技的发展实质上推动了一种变相的利率市场化,改变了银行的负债端结构,使得银行负债端越来越依赖于同业拆借等批发性资金。负债端结构的改变导致银行资产端风险承担偏好上升,但是借贷利率和净息差都有所下降。即银行选择了更高风险的资产来弥补负债端成本上升所造成的损失,但并没有将成本向下游企业转移。此外,本文还发现规模越大的银行受到金融科技的冲击越小。

企业承担社会责任能够通过与利益相关者进行资源交换获得战略资源,但是战略资源对企业绩效的影响取决于企业的投资方向。在实体企业金融化愈演愈烈的经济环境下,本文利用2010—2017年中国A股非金融上市公司数据重点探讨了企业社会责任对企业金融化的影响及其作用机制。研究结果表明:(1)企业社会责任提高了企业的金融资产配置水平,存在“金融化效应”;(2)融资约束在企业社会责任对企业金融化的影响中具有部分中介作用,企业社会责任通过缓解融资约束加剧了企业金融化;(3)企业社会责任的“金融化效应”仅在外部监管力度较弱的非国有企业、内部治理水平较低的低股权集中度企业中存在,行政外部监督和企业内部监督能够在“融资约束—企业金融化”过程中对管理层的机会主义行为发挥治理作用;(4)识别机制检验证实了中国企业金融化主要出于利润最大化的“投资替代”动机。以上结论为政策制定者规范企业社会责任报告披露方式、引导金融回归实体经济具有借鉴意义。

国际金融危机以来,世界经济形势发生了复杂而深远的变化,一些影响长期化的新现象、新问题、新概念不断涌现。作为全球重要的宏观经济研究力量,各国中央银行纷纷着手对后危机时代的新理念、新规律展开深入研究,并努力进行政策性的探索。本文重点讨论当前全球中央银行比较关注的三大问题:一是负利率政策的逻辑与效果;二是全球稳定币的宏观政策挑战;三是气候变化导致的宏观金融风险。现有宏观理论研究存在的不足及政策实践面临的新问题,对研究工作者而言,既是重大挑战,也是难得的历史性机遇。应立足中国国情,放眼全球百年变局,密切跟踪极具未来性的热点问题和理论前沿并将其科学应用于我国高质量发展时代的政策实践。

基于2005—2017 “中国全球投资跟踪数据库”的对外投资微观数据,本文考察人民币汇率波动的不确定性对中国企业对外直接投资的影响。研究发现:人民币汇率波动的增加,不仅减少了中国企业对外直接投资的可能性,也抑制了投资规模,这一结果在考虑内生性问题、样本选择性偏差、不同的汇率波动指标等一系列问题后仍然稳健。基于手工搜集的企业年报数据,研究发现,企业前期的套期保值行为,可以有效规避汇率风险,弱化汇率波动对企业对外投资的抑制作用。进一步研究显示,汇率波动对中国企业对外投资的影响有明显的异质性,投资于不同行业、不同国家的企业以及不同投资方式的企业对人民币汇率波动的反应各异,这又与中国现阶段对外投资的一些独特特征有关。本文研究为汇率波动影响中国企业的对外直接投资行为提供了微观层面的证据。

本文在一个包含价格与工资双重黏性的动态新凯恩斯框架中引入内生资产泡沫和劳动力市场摩擦。本文研究发现,资产泡沫能够通过金融成本渠道缓解企业信贷约束,进而对通胀形成向下的压力。因此在经济过热、资产价格上涨的条件下,通胀依旧可能是温和的。这在一定程度上可以解释为什么短期内资产价格的上涨反而可能压低通胀。在此情形下,通胀指标可能会失真,传统货币政策规则虽然能够稳定通胀,却可能无法有效稳定经济,货币政策有理由针对资产泡沫实行逆风干预。本文发现紧缩的货币政策能够有效降低资产泡沫的规模,在货币政策目标中考虑资产泡沫或资产价格将有助于稳定经济,并且能够有效提升社会福利水平。在模型中引入宏观审慎政策之后,逆风货币政策依然能够提高社会福利水平。这说明盯住资产泡沫的货币政策在理论上是有效的,对于完善央行的货币政策框架具有重要的政策意义。治理资产泡沫的根本途径仍在于消除金融市场摩擦,增加安全资产的供给以及建立健全安全、透明和高效的融资体系。这不仅能挤出资产泡沫,还能促进实体经济的发展和提高投资效率。

本文旨在评估金融市场对重大突发公共卫生事件的反应,尤其是上市公司所在地的公共治理能力是否会影响上市公司股票收益率。其中,城市公共治理能力以基于实时数据计算的防疫能力和复工复产能力指标来刻画。主要发现如下:第一,防疫能力会影响投资者情绪,但不会直接影响股票收益率;第二,所在地复工复产能力对股票收益率存在正向影响;第三,机制分析表明,经营基本面更容易受疫情影响的企业,如小企业、成长型企业、所在地数字金融基础设施较差的企业,其股票收益率对当地复工复产能力的反应更敏感。本文结论表明,在全国一盘棋的抗疫努力下,投资者对于战胜疫情有信心,短期内复工复产能力对金融市场更重要。从应对措施来看,短期内可对比较脆弱的企业实施精准果断的帮扶,长期内可考虑加强地区防疫能力建设和数字基础设施建设。

本文在国内外金融周期已有研究的基础上,研究设计了中国金融周期的实证方法。根据中国经济金融体系的制度特征和发展实践,选择广义信贷、广义信贷/GDP以及房地产价格作为金融周期的构建指标以及具体的代理指标,在实证方法上对识别周期的转折点法和带通滤波法的参数设置进行优化调整,提高了中国金融周期实证研究的合理性和有效性。在此基础上,本文基于1998年一季度至2018年一季度的数据,对中国的金融周期进行了实证分析和交叉检验。结果表明,中国金融短周期与国家金融调控政策导向高度吻合,与经济短周期峰谷交错。金融中周期的持续时间和波动幅度显著低于西方发达国家。这反映出中国主动的金融调控政策在调控经济周期中起到了关键作用,并降低了中国金融体系的中长期波动。