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中国的利率体系与利率市场化改革
摘要: 利率对宏观经济均衡和资源配置有重要导向意义。央行确定政策利率要符合经济规律、宏观调控和跨周期设计需要。目前,中国的真实利率略低于经济增速,处于较为合理水平。中国已形成较为完整的市场化利率体系,主要通过货币政策工具调节银行体系流动性,释放政策利率调控信号,在利率走廊的辅助下,引导市场基准利率以政策利率为中枢运行,并通过银行体系传导至贷款利率,调节和优化资源配置,实现货币政策目标。中国具备继续实施正常货币政策的条件,将尽可能地延长正常货币政. . .
2021 Vol. 495 (9): 1-11
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  2025年, 第3期, 总第537期 出版日期:2025-03-25 上一期   
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通胀预期不确定性的内需效应: 理论机制与经验证据
何富美, 刘兵, 欧阳志刚
金融研究. 2025, (3): 1-20.  
摘要 ( 434 )     PDF (2048KB) ( 398 )  
在当前经济面临国内外多重不确定性叠加冲击以及扩大内需的背景下,评估通胀预期不确定性的内需效应意义显著。本文采用含有因子波动特征的FAVAR-SV模型测度中国通胀预期不确定性,从理论和经验层面系统性探索通胀预期不确定性影响内需双引擎“消费和投资”的传导机制与传导效应。理论研究发现,惩罚效应与财富波动是通胀预期不确定性影响消费和投资的内在机制,传导效应会随着经济状态的变化而改变。经验证据与理论结论较为吻合,在经济保持良好发展态势时期,通胀预期不确定性对消费和投资的影响相对较弱;在经济面临较大冲击存在下行压力时期,则呈现明显的抑制效应,且近年来这种抑制效应有所提高。本文的研究为有效管理通胀预期、扩大内需提供决策依据。
人民币汇率、创新效应与制造业企业杠杆率
曹伟, 高洁, 曾利飞
金融研究. 2025, (3): 21-39.  
摘要 ( 343 )     PDF (824KB) ( 213 )  
杠杆率问题事关“稳增长”全局,企业部门保持杠杆率的相对稳定或适度提高杠杆率,有利于推动经济持续回升向好。本文构建企业三阶段决策模型,分析汇率变动对制造业企业杠杆率的影响。模型结果表明,本币升值通过创新效应和资产负债表效应提高企业杠杆率,通过中间品进口成本节约效应降低企业杠杆率。实证研究发现,总体而言,本币升值会提高企业杠杆率,原因在于创新效应和资产负债表效应对杠杆率的促进作用,强于成本节约效应对杠杆率的抑制作用。进一步细分三类中间品进口类型,分析表明,人民币升值对零配件进口的成本节约效应较半成品、初级中间品更强,因此,加大零部件进口会降低企业杠杆率。分组检验表明,人民币升值对国有企业、高新技术企业杠杆率的推升作用更明显。本文从国际贸易和国际金融视角为重新认识制造业企业的杠杆率问题提供了新的思路和政策启示。
房地产市场调整、银行资产负债表与货币政策应对
高崧耀, 王佳欣, 崔百胜
金融研究. 2025, (3): 40-57.  
摘要 ( 288 )     PDF (2030KB) ( 238 )  
本文通过经验事实和实证分析发现,房地产投资和社会信贷高度相关,并且房价下降导致社会信贷供给下降。为此,本文构建包含有房地产和非房地产的多部门动态随机一般均衡模型,分别引入地方政府刻画土地财政行为、引入银行部门刻画金融摩擦,分析房地产需求下降对商业银行资产负债表的影响。研究表明,一方面,房地产需求下降导致房地产部门投资及其资产价格下降;另一方面,房价下降导致土地价格下降,地方政府土地出让收入减少,进而非房地产部门资本需求及其资产价格下降。两部门资产价格下降,导致商业银行净资产下降,造成其信贷供给减少。如果央行下调存款准备金率,可以改善商业银行资产负债表,并提升信贷供给。如果央行下调存量房贷利率,虽然有助于提升家庭消费,但也会导致银行净值下降、信贷供给减少,此时应补充商业银行资本金。本文为理解房价下行对社会信贷影响机制提供了新视角,为货币政策工具选择提供参考。
从抵押物到现金流:间接融资如何支持创新型企业?
万晓莉, 叶芸绮, 方芳
金融研究. 2025, (3): 58-75.  
摘要 ( 206 )     PDF (787KB) ( 126 )  
传统依赖抵押物的间接融资体系能否有效支持创新驱动型企业值得深入探讨。本文基于2007—2022年A股上市公司微观数据,首次系统研究了我国企业融资模式的差异、演变特征及其影响因素。研究发现:我国企业融资抵押物依赖有所减弱,现金流作用显著增强;企业规模、盈利能力提升或风险水平降低,会减少融资对抵押物的依赖,增强现金流的影响;战略性新兴产业企业融资整体表现出依赖现金流而非抵押物的特征;法律制度的完善(如破产重整制度实施)和产业政策支持(对战略性新兴产业支持及“专精特新”企业的认定)显著强化了现金流对创新型企业融资的促进作用。本研究为理解我国金融体系如何更好支持经济高质量发展提供了重要参考。
绿色企业的贷款利率会更低吗?——基于商业银行贷款定价行为的视角
张甜, 刘一鸣
金融研究. 2025, (3): 76-93.  
摘要 ( 271 )     PDF (723KB) ( 218 )  
绿色信贷是中国绿色金融最重要的政策实践,绿色企业能否获得贷款利率优惠对推进经济绿色转型至关重要。采用银行逐笔贷款数据,本文从商业银行贷款定价行为视角,考察绿色企业的贷款利率水平。研究发现,绿色企业贷款利率显著低于非绿色企业,环境规制强度提升和绿色信贷竞争加剧是其内在原因。绿色企业贷款利率更低不仅是信贷市场对企业绿色属性的认可,也是相关政策推动的结果。进一步地,不同银行和企业绿色贷款定价差异显著,国有银行提供的绿色贷款利率水平最低,中小微绿色企业的贷款利率降幅更大,但担保条款也更严格。此外,银行绿色贷款定价有效反映了信用风险,是有效率的。本文为提升绿色信贷体系效率提供有益参考。
   
金融基础设施数字化建设与普惠金融发展——基于应收账款融资的微观证据
何昊楠, 彭玲玲, 李劢, 陈泽丰, 刘晓蕾
金融研究. 2025, (3): 94-112.  
摘要 ( 326 )     PDF (876KB) ( 228 )  
中央金融工作会议将数字金融与普惠金融列入“五篇大文章”。通过分析中国人民银行应收账款融资服务平台的贷款层面数据,本文从供应链金融的角度探讨了金融基础设施数字化建设在解决中小微企业“融资贵、融资难”问题时发挥的积极作用。融资服务平台的数字化升级降低了贷款质押品信息在核心企业、供应商和银行间的流通成本,缓解了供应链上的信息不对称,促进了应收账款质押融资。实证研究表明,核心企业加入平台数字化直连系统后:(1)其供应商获得的贷款规模增加;(2)贷款向供应链上的中小微企业倾斜;(3)贷款更具普惠性,每笔规模更小并且利率更低;(4)供应商与核心企业的财务状况和经营表现显著改善。本文结论表明,数字金融基础设施建设可以为传统金融难以触及的客户提供更为优质的金融服务,有效缓解中小微供应商的融资约束,有力推动普惠金融高质量发展。
环境保护税、企业进入决策与产业体系绿色转型
刘晓玲, 陈胜蓝, 马慧, 王鹏程
金融研究. 2025, (3): 113-130.  
摘要 ( 222 )     PDF (734KB) ( 146 )  
本文以《环境保护税法》实施为准自然实验,基于全样本工商企业注册数据,使用三重差分模型,考察环境保护税对企业进入决策的影响。研究结果表明:在应税污染物课税标准提高地区,《环境保护税法》显著降低了重污染行业的企业进入。这一抑制效应主要存在于非国有企业、进入壁垒更高的行业以及税收征管强度更大的地区。此外,《环境保护税法》显著降低重污染行业的份额,促进产业体系绿色转型,同时显著抑制地区的工业污染排放,但对当地经济产出和就业负向影响不显著。本文对于理解环境保护税制度促进现代化产业体系建设、实现环境与经济的“双重红利”,具有一定启示意义。
发起行上市与村镇银行公司治理
郑志刚, 杨宇, 黄继承, 胡晴
金融研究. 2025, (3): 131-149.  
摘要 ( 151 )     PDF (776KB) ( 77 )  
基于2013—2023年村镇银行样本,本文以村镇银行发起行(控股股东)上市这一事件作为切入点,实证考察信息透明度对村镇银行治理的影响。研究发现,发起行上市显著提升了村镇银行信息披露的水平和质量,促进了村镇银行内外部治理机制的完善,进而有助于村镇银行经营绩效的提升和不良贷款的降低。然而,复杂的金字塔控股结构、权责失衡的制度安排所引致的不透明度,干扰了发起行上市对村镇银行信息披露和治理结构改善的促进作用。正反两方面的证据表明,提升透明度是完善村镇银行治理机制的关键。上述结果同时表明,金字塔控股结构不同层级之间存在公司治理效应的传导机制,上一级控股股东好或坏的治理效应,会传导到控股链条的下一级。本文的研究,为防范和化解村镇银行治理风险提供了有益参考。
互动式信息披露与企业信用评级——来自证券交易所互动平台的经验证据
孙洁, 李能飞, 赵梦茹
金融研究. 2025, (3): 150-168.  
摘要 ( 166 )     PDF (739KB) ( 225 )  
本文利用2013—2023年中国上市公司数据,考察证券交易所互动平台信息披露文本特征对企业主体信用评级的影响。研究发现:互动式文本负面语调与管理者策略性回应行为显著降低企业主体信用评级水平,该效应在具有较高声誉的评级机构和外资评级机构中更为明显。机制分析发现,互动式信息披露文本特征会通过影响评级调整因素进而作用于企业主体信用评级水平,即互动式信息披露文本负面语调通过加剧企业融资约束与债务代理成本,策略性回应则通过扩大信息不对称与降低股票流动性影响评级决策。经济后果检验发现,互动式文本负面语调与管理者策略性回应会减少企业商业信用融资规模并推高债券发行成本。本文从动态信息披露视角揭示了互动式信息披露文本特征影响企业主体信用评级的微观机制,对优化交易所互动平台治理具有实践启示意义。
地方债信息溢出与信用债评级有效性——基于地方债“自发自还”改革的经验证据
连立帅, 邓英雯, 李建强
金融研究. 2025, (3): 169-187.  
摘要 ( 180 )     PDF (811KB) ( 109 )  
我国地方债管理体制改革的主要措施之一是允许地方债的发行与交易,该措施提升了地方政府信息披露水平,并推动地方债市场形成。利用我国各地方先后落实地方债“自发自还”改革的事件,本文研究发现:地方债“自发自还”改革能够通过信息溢出,提高信用债评级质量,从而增强信用债评级有效性。上述效应在发行人为地方国有企业、债券类别为城投债及地方债交易更活跃时更为明显,同时“自发自还”改革显著提高了主体信用评级下调的概率。分组检验结果显示,地方债“自发自还”改革提高信用债评级有效性的效应,主要存在于地方政府财政透明度较低的地区。此外,地方债“自发自还”改革后,地方债评级对信用债评级也存在信息溢出效应。本文为全面理解与评估地方债“自发自还”改革的影响提供了启示,为信用评级的信息溢出效应提供了新的经验证据。
中国地方财政支出乘数研究
刘磊, 王辉
金融研究. 2025, (3): 188-206.  
摘要 ( 195 )     PDF (675KB) ( 101 )  
本文基于2015年以来地方政府隐性债务置换政策,将高债务负担地区的财政压力缓解作为地方财政支出的工具变量,估算地方财政支出乘数。(1)双重差分模型检验发现,债务置换对高债务负担地区的财政支出和总产出均有正面影响。隐性债务置换有效缓解了高债务负担地区政府融资约束,并相对提高了地方财政支出。(2)将高债务负担城市组与政策实施的交互项作为地方财政支出的工具变量,估算地方财政乘数,结果显示,地方财政累计支出(2010—2021年历年支出的折现值累计,下同)每增加1%,地区累计总产出增加2.071%。(3)分组检验发现,经济繁荣和私人部门高杠杆率都会显著降低财政支出乘数,表明较高的地方财政支出乘数更有可能是通过需求侧发挥作用。

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1. 银行间市场短端利率波动与货币政策传导效率——基于利率互换市场高频识别与局部投影方法 收藏
范志勇, 安戈洋, 章永辉
金融研究    2024, 531 (9): 1-19.   DOI: null
摘要   PDF (1137KB)  
基于利率互换交易数据,本文首先使用高频识别方法识别出未预期到的货币政策变动,避免了传统识别方法的内生性问题。在此基础上,本文利用工具变量局部投影法(LP-IV),估计货币政策变动后短端利率变化向各期限国债收益率动态传导的效率,以及短端利率自身波动对传导效率的影响。研究发现:首先,货币政策变动显著且持久影响短端利率向国债收益率传导;其次,短端利率自身波动将削弱货币政策变动的传导效率;最后,短端利率波动导致的传导效率削弱存在非对称性,对宽松货币政策具有较强的削弱效应,但对紧缩货币政策的削弱效应较弱,且对不同期限债券的影响不同。
参考文献 | 相关文章
2. 地缘政治冲击下的主权债务风险:溢出效应和传导渠道 收藏
栾稀, 朱浣君, 彭雨洁, 徐奇渊
金融研究    2024, 530 (8): 1-19.   DOI:
摘要   PDF (1253KB)  
在百年变局背景下,地缘政治冲突成为影响主权债务风险的重要因素。本文改进了对Caldara和Iacoviello(2022)的地缘政治风险指标,避免了少量美国报纸数据所导致的有偏性,并采用动态空间杜宾模型实证检验地缘政治冲击对主权债务风险的空间溢出及其溢出渠道。基于65个主权国家从2017年到2023年的月度数据,发现地缘政治冲击会对地理邻国、政治“邻国”的主权债务风险产生显著的空间溢出效应。根据最优嵌套矩阵配比,基于双边政治关系的“牵连”效应是地缘政治冲击影响主权债务风险空间溢出的主要渠道。异质性分析发现,地缘政治冲击对北约成员国和与俄罗斯高贸易关联度国家的主权债务风险的影响和溢出相对显著。从地缘政治冲击类别看,地缘政治行动而非地缘政治威胁是影响主权债务风险和空间溢出的主要因素。本研究为理解主权债务风险的影响因素和地缘政治风险在国际间的传递效应提供了新视角。
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3. 管理层有限视野与企业ESG表现 收藏
姜富伟, 张芷宁, 丁慧
金融研究    2024, 531 (9): 134-152.   DOI: null
摘要   PDF (914KB)  
在高质量发展背景下,企业环境、社会和公司治理(ESG)表现不仅受到投资者的广泛关注,更是影响企业长期经营的重要因素。探究我国企业ESG投入不足的内在动因并设计有效的激励方案,对于提升企业ESG表现具有重要意义。本文探究了企业管理层有限视野对ESG的影响,构建了包含ESG项目的动态契约理论模型,并以2010—2022年A股上市公司为样本进行实证检验。结果显示:管理层有限视野显著制约了企业ESG表现提升,原因是有限视野的管理层降低了公司信息披露质量、削弱了企业对于长期资金的吸引力。与短期业绩挂钩的短期激励会加剧ESG投入不足,与股权挂钩的长期激励则有助于缓解这一问题。此外,来自微观、中观和宏观的经营压力均会加剧管理层有限视野对企业ESG表现的负面影响。本研究为提升企业ESG表现提供了新的理论基础和经验证据。
参考文献 | 相关文章
4. 中国新基金过度发行之谜和投资者保护 收藏
叶帅, 张劲帆, 郑凯轩
金融研究    2024, 531 (9): 171-188.   DOI: null
摘要   PDF (802KB)  
本文探讨了中国公募基金“重首发,轻持营”现象的深层次制度性原因和对于投资者保护的影响。中国公募基金行业募资主要靠发行新基金,平均每位经理管理2.7只基金。研究发现,大量发新的原因是,基金依赖银行渠道募资,必须向银行支付高昂的托管费。基金公司争夺银行渠道资源的方式是,发售一只新基金托管在该行,用托管费换取募资支持。对比同一基金经理管理的新老基金,新基金年化收益率平均优于老基金1.5%~2%;当一个基金经理发行新基金后,其管理的老基金表现下降。由于新基金的资金流入更加依赖其近期表现,基金经理有更强动机提升新基金业绩。大量发行新基金伤害了老基金投资者利益。同时,反复的赎回和申购也不利于基金经理管理,加剧了基金投资散户化倾向,最终影响整个基金行业的投资收益和资本市场稳定。
参考文献 | 相关文章
5. 银行数字化转型、信息结构与商业信用和银行信用间的替代性 收藏
卢垚, 战明华
金融研究    2024, 531 (9): 39-58.   DOI: null
摘要   PDF (1350KB)  
信息不对称是造成企业融资约束的重要原因,那么银行数字化转型是否有利于缓解银企间信息不对称问题,促进银行信用替代商业信用呢?本文创新性地将信贷市场信息划分为可数字化和不可数字化两种信息类型,并提出银行数字化转型有助于银行处理数字化信息,但弱化了银行处理非数字化信息的能力,进而对两类信用的替代关系产生非线性影响。本文首先围绕银行数字化转型如何影响企业对银行信用和商业信用两类信用选择的问题展开理论分析,然后采用中国非金融上市公司银企贷款和供应链数据对假说进行实证检验。研究发现:一是银行数字化转型总体上促进了银行信用对商业信用的替代;二是银行信用对商业信用的替代是非线性的,原因在于数字化转型使银行处理非数字化和数字化两类信息的能力此消彼长;三是银行数字化转型对银行信用替代商业信用的影响程度与上下游企业的相对规模、经济周期阶段及企业所在行业类型相关。本研究对于如何在金融科技迅速发展背景下提高金融资源配置效率,促进经济高质量发展,均具有重要政策含义。
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6. 中国A股涨跌停交易制度与投资者处置效应 收藏
肖欣荣, 周晏伊
金融研究    2024, 531 (9): 153-170.   DOI: null
摘要   PDF (1067KB)  
本文利用A股主板和创业板股票数据,研究涨跌停交易制度对投资者处置效应的影响。研究发现:涨跌停交易制度会强化投资者处置效应;在放宽涨跌幅限制是否能缓解处置效应的检验中,该结论得到进一步验证。由于处置效应认为投资者对盈利的敏感性大于亏损,本文也发现,涨幅限制会强化股票浮盈程度与投资者出售行为的正向关系,而跌幅限制对股票浮亏程度与投资者出售行为关系的影响较弱。机制检验表明,涨跌停交易制度通过抓取投资者注意力影响投资者处置效应。分析发现,涨跌停交易制度强化投资者处置效应的现象,主要存在于个人投资者而非机构投资者中。进一步研究发现,涨跌停交易制度对投资者处置效应的作用会影响资产定价。本文的发现,为涨跌停交易制度强化投资者非理性交易行为提供了进一步的证据,强调了改革涨跌停交易制度的必要性,同时为信息导向的金融市场投资者决策提供有益启示。
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7. 估值修复还是信息混淆?——基于多方ESG评级与股票错误定价的研究 收藏
张伟伟, 张景静, 陈攀, 张德涛
金融研究    2024, 533 (11): 170-188.   DOI: null
摘要   PDF (644KB)  
准确把握企业估值逻辑、促使股价回归合理水平,是更好发挥资本市场功能的关键一环。本文基于理论模型和经验数据,探讨了多方评级机构发布差异化ESG评级结果(ESG评级分歧)对股票错误定价的影响。模型结果表明,ESG评级分歧会加剧股票错误定价。实证研究发现:(1)ESG评级分歧通过加深异质信念、降低信息透明度、增加噪声交易者等机制加剧股票错误定价,引发了“信息混淆”。(2)在卖空约束下,ESG评级分歧主要导致股价被高估。(3)对于外部监管机构强制要求披露ESG信息的样本,ESG评级分歧反而提供了多维度ESG信息,发挥了“估值修复”作用,但企业自发选择的ESG信息披露未显著影响评级分歧的错误定价效应。同时,ESG信息披露的全面性和投资者的ESG信息识别能力弱化了评级分歧对错误定价的影响,但对于财务信息质量较好的样本,评级分歧“信息混淆”的边际效应更大。本文深化了对ESG评级分歧影响效应的认识,为找出定价效率漏洞提供了直接证据,对推动资本市场高质量发展具有参考价值。
参考文献 | 相关文章
8. 绿色结构性货币政策的实施效果与传导机理研究 收藏
马理, 张人中, 马威
金融研究    2024, 529 (7): 40-58.   DOI: null
摘要   PDF (623KB)  
本文基于2015—2022年中国上市公司数据,采用双重差分模型检验绿色结构性货币政策(碳减排支持工具和煤炭清洁高效利用专项再贷款)实施效果,分析绿色结构性货币政策传导机理,研究绿色结构性货币政策的异质性特征。研究表明,绿色结构性货币政策通过推动企业绿色创新、降低企业融资成本、提高企业绿色投资等机制,促进企业碳减排并提高能源利用效率;绿色结构性货币政策对高污染企业、非国有企业、小型企业、中部地区企业的促进效果更显著。本文对进一步提高绿色结构性货币政策效果具有一定参考意义。
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9. 不确定性冲击、结构性失业与稳就业政策——基于公共—企业两部门定向搜寻匹配模型的研究 收藏
林滨, 孙乾, 王弟海
金融研究    2024, 533 (11): 1-19.   DOI: null
摘要   PDF (1543KB)  
经济不确定性是导致失业率特别是青年失业率上升的重要原因。选择公共部门就业是劳动力对冲不确定性的自然反应,但鲜有研究探讨不确定性冲击通过扭曲劳动力求职行为对经济波动产生的影响。经验证据表明,不确定性冲击下,求稳心态使劳动力更加偏向公共部门岗位,导致公共部门劳动力市场供求关系更趋紧张,产生结构性失业。基于公共部门—企业部门二元劳动力市场划分,本文构建包含两部门定向搜寻匹配的NK-DSGE模型,研究发现,不确定性冲击降低总需求,减少企业部门的工资水平和岗位数量,使更多劳动力涌入公共部门求职,导致结构性失业,加剧失业率上升,放大不确定性冲击对宏观经济波动的影响。数值模拟分析表明,不确定性冲击导致的结构性失业约占失业总效应的40%。政策评估结果表明,稳就业政策能够优化劳动力市场配置,减少结构性失业,有效应对不确定性冲击。本文丰富了不确定性冲击通过劳动力市场摩擦影响经济波动的机制研究,为解决好结构性就业矛盾、促进高质量充分就业提供参考。
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10. 国际关系与跨国并购——来自中国企业的经验证据 收藏
王孝松, 袁佳圻, 冯晟
金融研究    2024, 531 (9): 20-38.   DOI: null
摘要   PDF (895KB)  
随着“一带一路”建设的持续推进,中国已从传统的资本净输入国变成资本净输出国,中国企业愈加注重“加速出海,走向全球”的国际化战略。但与此同时,中国对外直接投资面临各种风险,其中国际关系是中国企业投资并购遭遇的重大风险来源。本文利用GDELT新闻大数据库,将政府和非政府主体参与的事件纳入统一考察,基于“冲突—合作”视角计算国际关系的度量指标,并使用2015年至2022年的月度面板数据考察国际关系对跨国并购的影响。研究发现,国际关系的恶化将显著抑制跨国并购活动,以东道国为施动方衡量的国际冲突对跨国并购的抑制效应更为显著;国际关系不确定性的增强将抑制跨国并购活动;舆论关注的增多将显著增强国际关系恶化对跨国并购的抑制效应。国际冲突通过抑制政府层面高层交往和降低民间层面民众好感度,提高投资遭到东道国政府反对和民众反对的可能性,进而抑制跨国并购。本文为中国加快发展全球伙伴关系,深入推进“走出去”战略与保障中资出海提供了政策启示。
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1. 绿色金融、绿色创新与经济高质量发展 收藏
文书洋, 刘浩, 王慧
金融研究    2022, 506 (8): 1-17.   DOI: null
摘要   PDF (795KB)  
在可持续增长理论的基础上,本文将减排技术内生化,建立带有环境约束并包含金融部门的经济增长模型,解释了绿色金融通过支持绿色创新提升经济增长质量的内在机制。这一理论得到了基于中国省级面板数据中介效应分析的支持。本文为绿色金融的经济学建模提供了新的思路,推进了绿色金融的“功能”理论,论证了绿色金融对经济增长质量影响的“绿色创新渠道”,这意味着绿色金融不限于对少数清洁行业的支持,针对高污染、高能耗行业内部环保技术升级的金融服务也至关重要,是未来绿色金融政策需要关注的问题。
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2. 中国的利率体系与利率市场化改革 收藏
易纲
金融研究    2021, 495 (9): 1-11.   DOI:
摘要   PDF (2935KB)  
利率对宏观经济均衡和资源配置有重要导向意义。央行确定政策利率要符合经济规律、宏观调控和跨周期设计需要。目前,中国的真实利率略低于经济增速,处于较为合理水平。中国已形成较为完整的市场化利率体系,主要通过货币政策工具调节银行体系流动性,释放政策利率调控信号,在利率走廊的辅助下,引导市场基准利率以政策利率为中枢运行,并通过银行体系传导至贷款利率,调节和优化资源配置,实现货币政策目标。中国具备继续实施正常货币政策的条件,将尽可能地延长正常货币政策的时间,目前不需要实施资产购买操作。在市场化利率体系中,收益率曲线非常重要,它反映利率由短及长的期限结构,可为各类金融产品和市场主体提供定价参考。收益率曲线的短端为货币市场基准利率,直接受央行货币政策操作的影响;长端则为国债收益率,主要反映市场对未来宏观经济走势的预期。经过多年发展,我国的国债收益率曲线应用日益广泛,整体趋于成熟,而在市场基础方面还有进一步提升的空间。
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3. 绿色金融促进了中国出口贸易发展吗? 收藏
金祥义, 张文菲, 施炳展
金融研究    2022, 503 (5): 38-56.   DOI: null
摘要   PDF (841KB)  
金融发展如何影响国际贸易增长一直是贸易领域的重要研究话题。本文以原中国银行业监督管理委员会2012年对外公布的《绿色信贷指引》政策为准自然实验,采用双重差分法对绿色金融与中国出口贸易发展之间的因果关系进行识别。研究显示,绿色金融能够显著促进中国出口贸易发展,改善出口贸易的集约边际和扩展边际,优化出口贸易的量价结构;绿色金融带来的出口促进作用,就不同的样本分类存在异质性。渠道研究发现,绿色金融能够通过缓解出口方面临的融资约束水平,进而对出口贸易产生积极作用。稳健性检验表明,在考虑双重差分法设定条件、安慰剂检验、极端值影响、零贸易问题等后,绿色金融对出口贸易的积极作用依然成立。本文研究证实了绿色金融是影响中国出口增长的重要因素,绿色金融政策能够带来生态环境改善和出口贸易发展的双赢局面,这为中国近年来大力推进绿色金融体系构建提供了来自现实层面的有效证据。
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4. 企业社会责任、融资约束与企业金融化 收藏
顾雷雷, 郭建鸾, 王鸿宇
金融研究    2020, 476 (2): 109-127.   DOI: null
摘要   PDF (611KB)  
企业承担社会责任能够通过与利益相关者进行资源交换获得战略资源,但是战略资源对企业绩效的影响取决于企业的投资方向。在实体企业金融化愈演愈烈的经济环境下,本文利用2010—2017年中国A股非金融上市公司数据重点探讨了企业社会责任对企业金融化的影响及其作用机制。研究结果表明:(1)企业社会责任提高了企业的金融资产配置水平,存在“金融化效应”;(2)融资约束在企业社会责任对企业金融化的影响中具有部分中介作用,企业社会责任通过缓解融资约束加剧了企业金融化;(3)企业社会责任的“金融化效应”仅在外部监管力度较弱的非国有企业、内部治理水平较低的低股权集中度企业中存在,行政外部监督和企业内部监督能够在“融资约束—企业金融化”过程中对管理层的机会主义行为发挥治理作用;(4)识别机制检验证实了中国企业金融化主要出于利润最大化的“投资替代”动机。以上结论为政策制定者规范企业社会责任报告披露方式、引导金融回归实体经济具有借鉴意义。
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5. 金融科技对传统银行行为的影响——基于互联网理财的视角 收藏
邱晗, 黄益平, 纪洋
金融研究    2018, 461 (11): 17-30.   DOI: null
摘要   PDF (1431KB)  
本文使用2011-2015年263家银行的年报数据和北京大学数字金融研究中心基于蚂蚁金服用户数据构建的地市级数字金融普惠指数,探究金融科技的发展对银行行为的影响。研究发现金融科技的发展实质上推动了一种变相的利率市场化,改变了银行的负债端结构,使得银行负债端越来越依赖于同业拆借等批发性资金。负债端结构的改变导致银行资产端风险承担偏好上升,但是借贷利率和净息差都有所下降。即银行选择了更高风险的资产来弥补负债端成本上升所造成的损失,但并没有将成本向下游企业转移。此外,本文还发现规模越大的银行受到金融科技的冲击越小。
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6. 清代官绅家庭资产结构一般特征初探——以抄产档案为中心的研究 收藏
云妍, 陈志武, 林展
金融研究    2018, 452 (2): 61-81.   DOI: null
摘要   PDF (1272KB)  
本文以清宫所藏奏折与内务府档案中所包含的大量获罪官员的抄家记录为基础,系统估算清代官绅家庭的资产结构。过去对传统社会精英阶层家庭财产和收入的理解,以田地、房屋首当其冲,偶或涉及借贷资本,但是对各自比重一直没有明确数字。我们先设计一套可以与现代家庭资产统计方式接轨的分类框架,然后介绍对家产各项内容的估价方法,并举案例说明。最后通过对185个官绅家产案例进行统计和分析,发现这些案例在金融商业类资产项下有不低的比重,同时,金玉铜磁、绸缎皮衣等各种实物也占据了相当的份额。作为传统资产形式的田房不动产一方面是投资置业首选,但另一方面当财富积累到一定水平后比重不断下降,以致在社会财富阶梯顶端已不具明显优势。
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7. 人民币汇率波动如何影响中国企业的对外直接投资? 收藏
陈琳, 袁志刚, 朱一帆
金融研究    2020, 477 (3): 21-38.   DOI: null
摘要   PDF (552KB)  
基于2005—2017 “中国全球投资跟踪数据库”的对外投资微观数据,本文考察人民币汇率波动的不确定性对中国企业对外直接投资的影响。研究发现:人民币汇率波动的增加,不仅减少了中国企业对外直接投资的可能性,也抑制了投资规模,这一结果在考虑内生性问题、样本选择性偏差、不同的汇率波动指标等一系列问题后仍然稳健。基于手工搜集的企业年报数据,研究发现,企业前期的套期保值行为,可以有效规避汇率风险,弱化汇率波动对企业对外投资的抑制作用。进一步研究显示,汇率波动对中国企业对外投资的影响有明显的异质性,投资于不同行业、不同国家的企业以及不同投资方式的企业对人民币汇率波动的反应各异,这又与中国现阶段对外投资的一些独特特征有关。本文研究为汇率波动影响中国企业的对外直接投资行为提供了微观层面的证据。
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8. 绿色债券发行、企业绿色转型与市场激励效应 收藏
陈奉功, 张谊浩
金融研究    2023, 513 (3): 131-149.   DOI: null
摘要   PDF (854KB)  
为从资本市场视角检验绿色金融支持绿色治理转型的有效性,本文借助绿色债券这一“市场型”政策工具和双重差分模型,利用上市企业数据考察企业通过发行绿色债券进行绿色治理转型所能获得的市场激励结果及其作用机制。研究发现:绿色债券发行以后能够显著提升发行企业的股票超额收益,并同时降低股价暴跌风险;企业利用绿色债券进行绿色治理转型能够获得市场激励,但激励程度在重污染行业和非重污染行业之间呈现明显的非对称性,同时也受到企业信用风险和内部治理水平的调节影响。机制研究表明,绿色治理绩效提升和融资约束程度缓解是绿色债券促使企业获得市场激励的内外动因,同时由信息渠道引发的市场专业主体关注和治理效应也发挥重要作用。本文研究结论为完善绿色金融体系构建从而更好地促进经济绿色转型带来有益政策启示。
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9. 当前全球中央银行研究的若干重点问题 收藏
陈雨露
金融研究    2020, 476 (2): 1-14.   DOI:
摘要   PDF (551KB)  
国际金融危机以来,世界经济形势发生了复杂而深远的变化,一些影响长期化的新现象、新问题、新概念不断涌现。作为全球重要的宏观经济研究力量,各国中央银行纷纷着手对后危机时代的新理念、新规律展开深入研究,并努力进行政策性的探索。本文重点讨论当前全球中央银行比较关注的三大问题:一是负利率政策的逻辑与效果;二是全球稳定币的宏观政策挑战;三是气候变化导致的宏观金融风险。现有宏观理论研究存在的不足及政策实践面临的新问题,对研究工作者而言,既是重大挑战,也是难得的历史性机遇。应立足中国国情,放眼全球百年变局,密切跟踪极具未来性的热点问题和理论前沿并将其科学应用于我国高质量发展时代的政策实践。
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10. 重大突发公共卫生事件下的金融市场反应 收藏
陈赟, 沈艳, 王靖一
金融研究    2020, 480 (6): 20-39.   DOI: null
摘要   PDF (880KB)  
本文旨在评估金融市场对重大突发公共卫生事件的反应,尤其是上市公司所在地的公共治理能力是否会影响上市公司股票收益率。其中,城市公共治理能力以基于实时数据计算的防疫能力和复工复产能力指标来刻画。主要发现如下:第一,防疫能力会影响投资者情绪,但不会直接影响股票收益率;第二,所在地复工复产能力对股票收益率存在正向影响;第三,机制分析表明,经营基本面更容易受疫情影响的企业,如小企业、成长型企业、所在地数字金融基础设施较差的企业,其股票收益率对当地复工复产能力的反应更敏感。本文结论表明,在全国一盘棋的抗疫努力下,投资者对于战胜疫情有信心,短期内复工复产能力对金融市场更重要。从应对措施来看,短期内可对比较脆弱的企业实施精准果断的帮扶,长期内可考虑加强地区防疫能力建设和数字基础设施建设。
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