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   金融研究
  2022年, 第6期, 总第504期 出版日期:2022-06-25 上一期    下一期
全选: 合并摘要 显示图片
创新内含碳中和目标的结构性货币政策
朱民, 彭道菊
金融研究. 2022, (6): 1-15.  
摘要 ( 1328 )     PDF (523KB) ( 1097 )  
2020年9月,我国提出努力争取2060年前实现碳中和,宣示了向低碳经济转型的战略。在实现碳中和目标过程中,货币政策起着极其重要的金融稳定、风险防控、融资引导作用,也将在其间经历相应调整。本文归纳总结了目前国内外对结构性货币政策的理论探讨和政策实践,分析了构建与碳中和一致的结构性货币政策的必要性,提出在碳中和目标下货币政策应采取更为积极的立场主动促进经济低碳转型,走向包含碳中和目标的结构性货币政策。本文同时讨论了构建与碳中和一致的结构性货币政策框架面临的理论和政策挑战,并提出了相关政策建议。
公开市场操作与利率期限结构行为——基于混频数据信息的研究视角
尚玉皇, 李炜祺, 董青马
金融研究. 2022, (6): 16-35.  
摘要 ( 753 )     PDF (2490KB) ( 497 )  
在混频数据信息环境中,精准识别公开市场操作(央行政策利率)和国债收益率曲线(基准利率体系)之间的关联机制至关重要,其影响了货币政策期限结构传导的有效性。本文在混频Nelson-Siegel(N-S)利率期限结构模型框架下,引入央行政策利率,揭示公开市场操作与利率期限结构(水平、斜率、曲度)因子之间的作用机制。实证结果表明:混频数据信息条件下,引入的公开市场操作信息显著改进国债收益率曲线的拟合效果;斜率因子冲击对公开市场操作具有显著的正向影响,而利率期限结构因子对政策调控的反应不敏感。进一步研究表明,2015年以来,公开市场操作对斜率因子的影响逐渐扩大,政策利率向国债收益率曲线的传导效率得到显著提高,我国现代货币政策框架日益健全。
中国自然利率之谜与债券市场定价——基于宏观金融模型视角
王博, 陈开璞
金融研究. 2022, (6): 36-54.  
摘要 ( 994 )     PDF (1160KB) ( 958 )  
关于发达国家的研究普遍存在使用标准金融模型估计的自然利率与宏观方法估计的自然利率不相符的“自然利率之谜”现象。本文分别使用金融模型和宏观半结构模型估计中国的自然利率,发现同样存在“自然利率之谜”现象。我们通过构建一致性的宏观金融模型,采用宏观经济变量和收益率曲线信息共同估计自然利率来解决这一问题。此外,寻找债券收益率的影响因子是债券定价研究的重要方面,宏观与金融模型的结合是债券定价研究的重要趋势。宏观金融理论表明,趋势通货膨胀和自然利率是收益率曲线的基本决定因素,在宏观金融框架下,我们进一步研究了自然利率对债券收益率的影响。研究结果表明:(1)宏观金融模型能很好地解决中国“自然利率之谜”问题,宏观金融模型估计得到的自然利率略低于宏观半结构模型的结果。(2)自然利率对债券收益率有显著影响,模型中增加自然利率信息能够提高对不同期限国债收益率的拟合优度。本文对进一步加强自然利率影响因素研究,运用一致性宏观金融模型得到的自然利率信息优化货币政策效果提供了参考。
泰达币(USDT)与人民币汇率相关性研究
中国人民银行数字货币研究所课题组
金融研究. 2022, (6): 55-73.  
摘要 ( 1241 )     PDF (827KB) ( 915 )  
全球规模最大的稳定币“泰达”币(USDT)在最近的司法调查中被发现涉嫌发行欺诈,受到全球高度关注。为考察USDT场外交易与人民币外汇交易之间的联系,本文首先构建了一个刻画人民币-USDT场外交易-比特币三角交易机制的理论模型,分析推导USDT人民币价格与人民币汇率之间的关系;然后使用独有的2019年10月至2020年10月USDT中国场外市场日度交易数据,实证检验了USDT(人民币)收益率、波动率与人民币汇率收益率、波动率之间的相关性;最后将实证结果与欧元、日元进行了国际比较。本文发现:(1)USDT的人民币价格收益率与人民币对美元汇率收益率负相关、波动率正相关,而USDT的欧元、日元价格收益率与它们对美元汇率收益率正相关、波动率负相关;(2)USDT的人民币、欧元、日元价格的波动率指标分别是各自汇率波动率的先行指标。本文研究结果表明,USDT稳定币与人民币外汇市场的联系是因为前者所具有的外汇黑市机制,同时稳定币作为桥梁,建立了加密资产市场与人民币外汇市场的联系。
减税政策对小微企业债务期限结构的影响
邹静娴, 申广军, 刘超
金融研究. 2022, (6): 74-93.  
摘要 ( 1088 )     PDF (850KB) ( 1126 )  
本文主要探讨减税政策对小微企业债务期限结构的影响。理论上,减税政策对企业债务期限结构产生两种方向相反的效果:一是减税后企业盈利状况改善,激励银行通过延长债务期限以争取企业客户;二是减税后企业可支配现金流增加,加剧银行与企业间的委托代理问题,促使银行缩短债务期限以便加强企业监督。本文以所得税减半征收政策作为自然实验,基于全国税收调查数据库(2010-2015)考察了减税政策对小微企业债务期限结构的影响。实证结果显示:减税后企业的债务期限整体得以延长;如果减税后企业的盈利状况改善更多,或可支配现金流增长更缓,企业债务期限延长幅度更大。此外,本文发现在快速扩张行业、有产能过剩风险行业以及房地产上下游关联行业中的企业往往会因为较强的代理成本效应而面临减税后债务期限的边际缩短。本文研究结论对改善企业融资结构,特别对提高小微企业获取中长期贷款能力,有一定的参考意义。
数字普惠金融与未预期风险应对:理论与实证
李政, 李鑫
金融研究. 2022, (6): 94-114.  
摘要 ( 1267 )     PDF (817KB) ( 1146 )  
本文构建理论模型刻画数字普惠金融对居民未预期风险应对的影响,并基于世界银行2014年和2017年中国普惠金融微观数据进行实证检验。研究表明,数字普惠金融能够有效提高居民风险应对能力,增强贫困人口抵抗风险冲击的韧性。但考虑个体多重借贷行为后发现,适度借贷有益于改善居民风险分担,过度借贷则会损害其风险防御能力,进而弱化数字普惠金融的风险平滑效应,这意味着数字普惠金融增强居民风险应对能力是建立在理性借贷基础之上。进一步分析发现,数字普惠金融还能帮助遭受风险冲击的家庭平稳消费,这一影响主要来源于对非耐用品支出的促进作用。此外,机制检验表明数字普惠金融能在扩大风险分担网络、增进信任机制、培养金融习惯以及提升服务效率等方面带来重要影响。本文为我国推进数字技术与普惠金融融合创新,营造健康数字普惠金融生态圈提供了一定启示。
政府失业目标调整与就业质量——来自微观企业层面的证据
曹春方, 邓松林
金融研究. 2022, (6): 115-132.  
摘要 ( 771 )     PDF (597KB) ( 565 )  
本文探讨地方政府失业目标调整对企业就业质量的影响。以2870份市级政府工作报告中计划失业率测量政府失业目标,以企业冗员反向测量就业质量,研究发现:更宽松的失业目标调整会降低冗员,提升就业质量;这种调整影响存在非对称性,企业对失业目标的上调更为敏感,会显著降低企业冗员,但下调影响并不显著,这说明调整影响更多来自政府导向下的企业主动行为。本文也发现失业目标调整的影响在民企、补贴较少的公司和市场化程度高的地区更强。最后,本文发现更宽松的失业目标调整会提高企业全要素生产率和公司价值。本文结论表明,在失业目标管理中,除考虑就业率之外,还应关注就业质量,通过引导企业创造新的更合适的就业岗位来实现“更高质量和更充分就业”目标。
地权稳定与农业生产
徐尚昆, 王璐, 杨汝岱
金融研究. 2022, (6): 133-152.  
摘要 ( 683 )     PDF (791KB) ( 551 )  
本文以《农村土地承包法》在省一级层面的实施作为政策冲击,研究稳定的农村土地承包经营权对农业生产效率等的影响及其作用机制。主要研究结论如下:第一,稳定的农地承包经营权能够增强经营主体对未来的确定性预期,保障各方市场主体的合法权益,活跃土地流转并有效提升农业生产效率;第二,《农村土地承包法》的实施促进了农户转出而非转入土地,农业生产效率提升主要源自稳定产权的直接激励效应以及由此带来的资源配置效率改进,稳定的农地产权能够促进土地有效流转,优化农户农业生产与劳动配置决策;第三,地权稳定性改革有效缓解了因人口流出与区位劣势造成的农业生产效率损失,显著提高了农户的务工收入以及整体收入水平。本文研究结论表明,合理的制度设计能够提升农业生产效率,提高农村土地和劳动力资源的配置效率。清晰的产权设计、合理的预期管理是实现市场化资源配置的必要条件。
全球投资者国别风险情绪对跨境股票资本流动的影响
谭小芬, 李兴申, 苟琴
金融研究. 2022, (6): 153-170.  
摘要 ( 971 )     PDF (591KB) ( 725 )  
本文分析了全球投资者国别风险情绪对跨境股票资本流动的影响,通过构造一般均衡跨期选择模型,刻画了投资者国别风险情绪负向影响跨境股票净资本流入的理论机理以及投资者风险厌恶程度的调节作用,并基于EPFR全球股票型基金微观数据和由大数据文本分析技术构造的全球投资者国别层面风险情绪指标进行实证检验。结果表明:第一,全球投资者对一国的国别风险情绪上升会推升该国的整体风险溢价水平,降低跨境股票型基金净资本流入,尤其是风险厌恶度较高的被动型、开放式和ETF基金;第二,一国金融市场成熟度上升和汇率弹性增强可以缓解全球投资者国别风险情绪对跨境股票型基金净资本流入的负向影响;第三,在全球风险情绪极端低或者各国股票型基金净资本流入极端高的时期,全球投资者国别风险情绪的影响更为显著。
绿色债券促进企业绿色创新研究
王营, 冯佳浩
金融研究. 2022, (6): 171-188.  
摘要 ( 2558 )     PDF (596KB) ( 2566 )  
本文以绿色债券为例,借助双重差分模型检验绿色金融对企业绿色创新的促进效应。研究发现,绿色债券能够显著提升发行主体的绿色创新水平,主要体现在绿色发明专利和绿色实用新型专利两个方面,且发行绿色债券对二者的促进作用均具有动态持续性。异质性检验发现,绿色债券促进企业绿色创新效应不受企业产权性质和固有技术水平的影响,但相比于重污染行业企业,非重污染行业企业利用绿色债券提升绿色创新水平的效率更高。路径分析发现,发行绿色债券对企业绿色创新的促进作用源于资源效应和监督效应。
线上销售与未来股票收益
张然, 平帆, 汪荣飞
金融研究. 2022, (6): 189-206.  
摘要 ( 1222 )     PDF (790KB) ( 736 )  
本文通过分析相关上市公司在电商平台的线上销售数据,发现线上销售增长可以预测未来股票收益。根据线上销售增长率构建投资组合可以获得月均1.27%的超额收益,经三因子、五因子模型调整后收益率分别为1.40%和1.35%,并且该超额收益在较长时间内不会逆转。横截面回归结果显示,线上销售增长与未来股票收益显著正相关,并在控制其他市场异象因子后仍然显著。此外,本文还发现线上销售数据的预测能力主要集中在投资者关注有限、线上销售占比高以及套利成本高的公司,其投资价值来源于对公司未来基本面信息的预测能力。进一步研究表明,同时利用线上销售指标和营业收入指标进行投资可以获得更高的超额收益。在考虑业绩预告和业绩快报对线上销售指标预测能力的潜在影响后,结果依然稳健。

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