金融研究

2018年, 第9期, 总第459期　出版日期：2018-09-25

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房地产价格失调与时变货币政策立场识别

郑挺国, 赵丽娟, 宋涛

金融研究. 2018, (9): 1-18.

摘要 ( 1749 )

PDF (1984KB) ( 527 )

本文采用异方差时变参数模型和两步极大似然估计法来探讨短期利率对房价失调反应的时点和特征。研究表明,短期名义利率从2011年第二季度开始钉住滞后房价失调,但没有钉住预期房价失调,体现出货币政策对房价失调反应的“被动性”和“阶段性”特点,说明央行对房市的态度已转变。进一步通过分析具体的调控措施,发现央行在2011年后的利率调整措施与同期的房市宏观调控政策呈现“双向调整”和相互配合的状态。

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信贷抑制类型识别及政策影响:千村调查证据

马文杰, 徐晓萍

金融研究. 2018, (9): 19-36.

摘要 ( 1140 )

PDF (1640KB) ( 393 )

本文依据较易获得的银行网点数据,利用异质性随机双边前沿模型,提出了定量识别农村信贷供给非效率的方法。在此基础上,根据“上海财经大学千村调查”的调研数据,按照某一地区受到供给型或需求型信贷抑制的可能性大小将样本进行分类,实证分析了信贷抑制类型对农村信贷扶持政策效果的影响。研究发现,抑制我国农村信贷的主要原因,是风险导致的需求型信贷抑制。信贷抑制类型会显著影响农村信贷扶持政策的效果:降低贷款利率、提高银行风险承担水平对提升需求型信贷抑制地区的信贷扶持效果非常有效;而要提高供给型信贷抑制地区的信贷扶持效果,应以增加银行网点密度、提高涉农贷款比重以提高信贷可获得性为主,降低贷款利率、提高银行风险承担水平难以达到预期效果。本文的研究结论为合理制定农村信贷扶持政策提供了重要依据。

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共识规则下的货币演化逻辑与法定数字货币的人工智能发行

姚前

金融研究. 2018, (9): 37-55.

摘要 ( 1569 )

PDF (2117KB) ( 879 )

作为新兴事物,数字货币的出现在一定程度上使传统货币理论出现了“失语”,需要新的解释逻辑。本文基于布坎南的公共选择理论范式,构建了基于交易费用与共识成本优化的逻辑框架,利用一致同意规则重新解释了物物交易、物“权”交易、商品货币、贵金属货币、信用货币到数字货币的货币演化。研究发现,货币是一致同意规则下的社会共识。让所有成员的铸币收益均等的货币方案,才能获得一致同意,成为公众广泛接受的真正货币。私人数字货币不符合货币一致同意规则,因此难以成为真正货币,更遑论取代满足一致同意规则的法定货币。展望未来,法定货币或将出现数字化和智能化趋势,从而更好地降低交易费用和共识成本。本文探索性提出法定数字货币发行的AI模型和学习算法。

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城市毗邻效应与出口比较优势

蒋灵多, 陆毅, 陈勇兵

金融研究. 2018, (9): 56-73.

摘要 ( 1053 )

PDF (1622KB) ( 429 )

培育出口新优势与拓展区域发展空间是“十三五”规划中培育经济发展新动力的重要举措,城市群建设为出口新优势的培育提供了可能。本文采用2000-2006年中国海关与城市统计年鉴数据考察了城市空间邻近对城市出口比较优势的动态影响。研究表明,城市间交互作用对毗邻城市新产品与现有产品出口优势的培育具有显著促进作用,在以长珠江三角洲城市群为主的东南地区最为显著;且更大程度促进了毗邻城市非优势出口产品与中低技能技术密集型产品的出口优势培育;空间毗邻是城市间发挥交互作用的必要条件。政府应加快城市群建设步伐,促进邻近城市间知识外溢等交互作用的便利化,推动中国出口新优势培育。

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企业过度负债的地区同群效应

李志生, 苏诚, 李好, 孔东民

金融研究. 2018, (9): 74-90.

摘要 ( 1552 )

PDF (1445KB) ( 620 )

本文研究中国上市企业过度负债的地区同群效应及其产生机制、作用因素和对企业经营的影响。数据表明,2009-2016年我国不同地区企业的过度负债水平存在明显差异。在排除个体、地区因素以及分选效应的替代性解释后,本文发现:企业的过度负债存在显著的地区同群效应,企业是否过度负债及其过度负债的程度分别与企业所在省区的过度负债企业占比和过度负债指数正相关;过度负债地区同群效应产生的潜在机制在于非领头企业、低融资约束企业和连锁董事网络中心度低的企业的模仿行为;地区市场化进程、金融发展程度以及企业高管的金融背景对过度负债的地区同群效应具有显著影响。过度负债的地区同群效应对企业经营的影响表现为:同群效应越强,企业过度负债水平越高、偿债能力越弱、过度投资越严重、盈利能力越低。

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知识产权保护、进口贸易与创新型领军企业创新

魏浩, 巫俊

金融研究. 2018, (9): 91-106.

摘要 ( 1451 )

PDF (1522KB) ( 571 )

本文首先从理论上分析了知识产权保护通过进口贸易影响企业创新的作用机制,随后,利用中国海关贸易数据与中国工业企业数据,实证分析了知识产权保护对企业创新的影响,并检验了知识产权保护通过进口贸易影响企业创新的作用机制。研究结果表明:(1)知识产权保护水平提高,能够显著促进创新型领军企业的创新。(2)从影响机制来看,知识产权保护水平提高,能够显著提升民营企业、专利密集型行业企业以及出口企业的进口规模,进而促进创新;能够显著提升民营企业和专利密集型行业企业的进口产品种类,进而促进创新;能够显著提升出口企业的进口产品质量,进而促进创新。中国正处在实施创新驱动发展战略的重要阶段,应重视并充分发挥知识产权保护与进口贸易对我国企业创新的促进作用。

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中国股票市场的已实现偏度与收益率预测

陈坚, 张轶凡

金融研究. 2018, (9): 107-125.

摘要 ( 3610 )

PDF (1500KB) ( 831 )

利用高频股票指数数据,本文构造了中国股票市场的已实现偏度,并检验了其对中国股票市场收益率的预测能力。实证结果显示,当前较低的已实现偏度可以显著预测下个月中国股票市场较高的超额收益率,样本内和样本外的R²分别达到了3.39%和2.24%。在控制了一系列的其它股票预测变量之后,该结论依然成立。此外,基于四种不同的构造方法,已实现偏度对上海和深圳两个股票市场都具有显著的预测能力。在将所有不同的已实现偏度指标进行组合之后,预测能力得到了进一步提升。从经济解释上,本文发现已实现偏度对股票收益率的预测能力是通过影响股票市场的交易活跃程度,从而传导到股票市场收益率。

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股价信息含量与投资-股价敏感性——基于融资融券的准自然实验

陈康, 刘琦

金融研究. 2018, (9): 126-142.

摘要 ( 2041 )

PDF (1509KB) ( 931 )

本文利用2006-2015年间的数据研究了融资融券对投资-股价敏感性的影响。利用融资融券作为股价信息含量的一个外生冲击变量,本文研究发现,我国A股市场确实存在反馈效应,融资融券政策的实施增强了标的公司投资-股价敏感性,这个结论在采用倾向得分模型(PSM)配对后依然成立,说明融资融券使股价融入了更多有利于管理层投资决策的信息。其次,融资融券对投资-股价敏感性的影响在机构投资者比例高、流动性高、处于新兴行业的这类管理层反馈效应更强的股票组中更显著。参照以往研究考虑了融资约束对反馈效应的调节作用,同样发现融资融券对投资-股价敏感性的影响在国有企业和规模较大的企业组中更显著。最后,融资融券交易规模越大,投资对股价的敏感性越强。

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机构投资者、所有权性质与权益资本成本

代昀昊

金融研究. 2018, (9): 143-159.

摘要 ( 1498 )

PDF (1543KB) ( 634 )

本文考察机构投资者与所有权性质如何影响公司的资本成本。我们发现,第一,机构投资者参与显著降低了公司的资本成本,且长期投资者发挥的作用更为明显;第二,相对于民营企业而言,机构投资者的作用在国有企业中更为明显;第三,机构投资者降低企业权益资本成本的作用机制主要体现在公司治理与信息解读两个方面,并在不同产权性质企业中存在一定差异。总体而言,机构投资者能够通过监督公司的治理行为以及提高公司的信息披露降低公司的资本成本。本文为机构投资者在我国资本市场上所扮演的角色提供了新的证据,同时建议监管部门应注重管理机构投资者参股交易行为中的规范性。

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寿险公司的业务同质化与风险联动性

王向楠

金融研究. 2018, (9): 160-176.

摘要 ( 1437 )

PDF (1768KB) ( 485 )

单家机构之间的业务趋同是否是金融业系统性风险的一个来源？近些年中国单家寿险公司的产品分布和地理分布均更加分散,但是公司之间的产品分布和地理分布均有“同质化”趋势,且公司之间在赔付风险、投资风险和破产风险上的联动性均提高。对此,本文分析了寿险公司业务同质化引起风险联动性的机理,探讨了几种可能的效应。基于公司配对样本,并从时间上和地理上引入工具变量处理业务同质度的内生性,发现:(1)当两家寿险公司的产品分布从完全差别到完全相同时,它们的投资风险联动性和破产风险联动性均将提高十几个百分点;(2)产品同质度对赔付风险联动性没有显著影响;(3)地理同质化对3种风险联动性均没有显著影响。

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传统监管措施能够限制金融市场的波动吗？

汪天都, 孙谦

金融研究. 2018, (9): 177-191.

摘要 ( 1087 )

PDF (1535KB) ( 455 )

金融市场传统监管措施的拥护者认为这些措施可抑制过度投机和投资者的过度反应,防止价格剧烈波动,有助于稳定市场。反对者则认为这些措施会阻碍价格发现,降低流动性,反而可能加剧波动。本文分析了中国资本市场的波动性特征,将总体波动率分解为系统波动率和超额波动率。通过追踪监管政策变化的事件,对交易税、杠杆限制、卖空限制、涨跌停板、T+1交易和IPO限制六种监管措施的效果进行了实证检验,发现它们并没有起到抑制波动的作用,并且在大多数情况下降低了市场的流动性。同时也没有证据表明政策的调整是根据波动率的变化而相机抉择的。

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国际原油市场极端风险的测度模型及后验分析

王鹏, 吕永健

金融研究. 2018, (9): 192-206.

摘要 ( 1121 )

PDF (1378KB) ( 591 )

采用可以捕捉收益分布尾部极端风险的ES(Excepted Shortfall)指标,同时基于时变高阶矩波动模型和常规GARCH族模型建立风险测度模型,并在多、空头寸共20个分位数水平下,综合对比了不同模型在国际原油市场风险测度中表现出的精确性差异。研究结果表明:时变高阶矩波动模型可以刻画原油市场收益分布中的时变偏度和时变峰度特征,更好地测度原油市场的极端风险,同时GARCHSK-M模型表现出了相对最高的风险测度精确性,可以作为测度原油市场极端风险相对合理的模型选择。