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   金融研究
  2019年, 第11期, 总第473期 出版日期:2019-11-25 上一期    下一期
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基于DSGE模型的绿色信贷激励政策研究
王遥, 潘冬阳, 彭俞超, 梁希
金融研究. 2019, (11): 1-18.  
摘要 ( 4353 )     PDF (1666KB) ( 2107 )  
在绿色金融政策实践与有关学术理论快速发展的背景下,本文以绿色信贷的激励政策为切入点,提供一种分析绿色金融政策的理论模型分析框架,并基于模型开展量化的政策效果分析。本文在真实商业周期框架的基础上引入银行部门,通过拆分厂商部门为“绿色”与“其它”两部分,并设置中央银行与财政部门的相关政策,纳入了绿色信贷激励政策。研究发现,针对绿色信贷的贴息、定向降准、再贷款(调整再贷款利率与质押率)均是有效且合意的激励政策,一定强度的政策不仅能够提高绿色信贷量,在绿色意义上优化经济结构,而且对总产出、总就业不会造成显著的负面影响,从而带来“经济”与“环境”双赢的结果。
储蓄率与杠杆率:一个U型关系
刘哲希, 随晓芹, 陈彦斌
金融研究. 2019, (11): 19-37.  
摘要 ( 2930 )     PDF (815KB) ( 852 )  
近年来,中国呈现典型的“高储蓄—高杠杆”特征,高储蓄率也被认为是中国杠杆率偏高的主要原因之一。能否通过降低储蓄率的方式来去杠杆成为了广泛讨论的问题。为此,本文构建了一个含有融资约束的动态宏观模型,研究了储蓄率对杠杆率的影响机理。并且,基于41个代表性经济体1966-2017年的面板数据,对储蓄率与杠杆率之间的关系进行了实证分析,主要有两点研究发现:(1)虽然高储蓄率会导致高杠杆率,但是储蓄率与杠杆率不是简单的正相关关系,而是呈现显著的U型关系。结合测算的U型曲线拐点值与中国实际情况,预计储蓄率下降在降低杠杆率方面的作用效果有限。(2)高杠杆下,较高的储蓄率可以有效降低发生金融危机的概率,而储蓄率下降则会加大发生金融危机的概率。基于此,本文认为中国不能通过降低储蓄率的方式来降低杠杆率,反而需要对近年来储蓄率下滑的现象予以高度重视,从而更好地守住不发生系统性金融风险的底线。
房价波动、金融稳定与最优宏观审慎政策
司登奎, 葛新宇, 曾涛, 李小林
金融研究. 2019, (11): 38-56.  
摘要 ( 3063 )     PDF (895KB) ( 1188 )  
本文通过构建包含家庭住房抵押借款摩擦和银行贷款摩擦的动态随机一般均衡模型,重点考察了异质性冲击下房价波动对金融稳定的影响。研究发现,房价上涨会导致银行风险溢价及杠杆率显著上升,进而加剧金融体系的内在不稳定。为降低房价波动及维护金融稳定,选取两类宏观审慎政策工具进行逆周期调控实验,结果表明,在住房需求冲击下,金融管理部门应选取贷款价值比政策,且应对房贷积极调控,而对房价进行中性调控。在最终产品部门生产率冲击、房地产部门生产率冲击及跨期偏好冲击下,应选取资本充足率政策,但对房贷和房价调控力度的把握则存在差异。本研究为厘清房价波动对金融稳定的动态传导机制,以及金融管理部门如何选取宏观审慎政策工具以稳定房价并降低系统性金融风险提供了启示。
产假政策与子女长期人力资本积累
鲁元平, 赵颖, 石智雷
金融研究. 2019, (11): 57-74.  
摘要 ( 1448 )     PDF (938KB) ( 458 )  
本文使用2005年1%人口抽样调查数据,以1988年9月中国历史上最大一次产假延长政策作为准自然实验,通过RD方法克服断点前后个体异质性,估算了产假政策变动对子女长期人力资本积累的影响。结论显示,产假时间的延长对子女长期人力资本积累具有积极影响,显著增加了他们的实际受教育年限。排除相关改革的干扰后,这种影响仍显著存在。然而,这种影响存在较大的异质性,经济地位相对更高的女性以及本地女性子女的受益程度相对更大。产生这种现象的内在机制,并非是通过改善个体的健康或家庭经济资源这种间接方式,而是通过正式照料的直接方式。因此,适当延长产假对中国增加代际人力资本积累具有重要意义。中国下一阶段的人口政策调整,需要认识到产假政策在长期人力资本积累中的重要意义,进而实现从数量型的扩张转变为质量型的改善。
国内外黄金市场价格间的联动关系稳定吗?——基于外部冲击视角的分析
王聪, 焦瑾璞
金融研究. 2019, (11): 75-93.  
摘要 ( 1656 )     PDF (984KB) ( 990 )  
在全球金融市场不断开放和融合的大背景下,黄金市场不但与外部市场频繁互动,其系统内部的联动关系也变得极为多元和复杂,黄金市场间的价格联动反映了信息和风险在不同市场间的传递过程。黄金价格通常会受到外部因素干扰而产生波动,但市场间的联动关系是否会因此而改变是值得重点关注的问题,黄金市场功能的有效性及稳固的市场关系是投资者利用全球黄金市场进行对冲和避险的先决条件,同时也关系到整个金融市场的稳定性。本文将研究重点聚焦于黄金市场内部,在研究中外各主要黄金市场间动态相关性和波动溢出效应的同时引入外部冲击以检验不同因素对黄金期货、现货市场间联动关系的影响从而探讨国内外黄金市场间价格联动的稳定性问题。结果表明:中国与全球主要黄金期货、现货市场间整体上保持了正相关关系,同时与各主要黄金市场间均存在显著的波动溢出效应。在一般市场条件下,外部冲击并没有显著改变中国与全球主要黄金期货、现货市场间的联动关系,表明黄金市场内部的价格联动具有较强的稳定性。
金融服务、外资政策调整与企业出口——基于中国微观数据的验证
侯欣裕, 陈璐瑶, 孙浦阳
金融研究. 2019, (11): 94-111.  
摘要 ( 1389 )     PDF (605KB) ( 874 )  
基于金融服务是制造业的重要中间品投入,本文研究我国金融服务业外资政策动态变化对下游企业出口行为的影响。理论上,金融服务业外资准入放松有助于提升金融服务中间品的技术和管理水平,直接效果是有助于提升出口企业使用金融服务的多样化和便捷化,促进企业出口。本文采用国家发改委公布的《外商投资产业指导目录》,首次度量了我国金融服务业外资准入政策的动态变化,并使用投入产出表将其与我国制造业企业数据进行上下游关联,有效检验了金融服务业外资政策调整对下游制造业企业出口的作用。结果表明:金融服务业外资政策调整放开有助于提高下游制造业企业出口倾向和收益,存在出口促进作用;管理效率高、出口非技术密集型及资本密集型产品的企业出口对金融服务业外资政策调整的反应更为灵敏;金融服务业外资政策调整放开通过缓解企业融资约束促进企业出口。本文研究显示我国金融服务业外资政策调整放开是推动我国贸易提升的一个重要支撑点。
我国商业银行逆周期资本监管的锚定指标选取
王擎, 刘鹏, 田娇
金融研究. 2019, (11): 112-132.  
摘要 ( 1407 )     PDF (1348KB) ( 727 )  
本文依据巴塞尔委员会提出的逆周期资本监管思想,以各类信贷指标为基础,通过绘制ROC曲线并计算AUC值,选取适合我国的具体锚定指标。本文认为,好的锚定指标需要满足及时性、稳定性、可解释性以及可获取性等标准。研究结果表明:房地产价格趋势缺口、房地产贷款趋势缺口、个人住房抵押贷款趋势缺口以及消费贷款趋势缺口等指标符合锚定指标的标准,可作为逆周期资本监管锚定指标使用,并且组合锚定指标的预警能力和稳定性优于单个锚定指标。本文从落实锚定指标和提高挂钩变量预警效果的角度,提出了更为精细的信贷类别指标,为推动我国逆周期资本计提及监管实施提供了决策参考。
中国城镇家庭的资产配置与消费行为:理论与证据
蒋涛, 董兵兵, 张远
金融研究. 2019, (11): 133-152.  
摘要 ( 2217 )     PDF (774KB) ( 721 )  
根据流动性资产和非流动性资产的配置组合,家庭可以分为P-HtM(贫穷月光族)、W-HtM(富裕月光族)、P-nHtM(贫穷非月光族)和W-nHtM(富裕非月光族)四类,他们表现出各自不同的消费特征。利用中国家庭金融调查2011年至2017年四轮数据,我们发现中国城镇家庭中四种类型的占比分别为6.8%、36.7%、6.6%和49.9%;在消费—收入弹性上,P-HtM和W-HtM家庭显著高于W-nHtM家庭,而P-nHtM家庭显著低于W-nHtM家庭;在暂时性收入冲击的边际消费倾向上,P-HtM和W-HtM家庭大于W-nHtM家庭,而P-nHtM家庭小于W-nHtM家庭。这些发现意味着,若要取得更好的消费刺激效果,需要更加精准的消费刺激政策。
交通基础设施改善促进了企业创新吗?——基于高铁开通的准自然实验
诸竹君, 黄先海, 王煌
金融研究. 2019, (11): 153-169.  
摘要 ( 2099 )     PDF (543KB) ( 1208 )  
本文以高铁开通为背景研究了经济地理重构对工业企业创新水平的影响。理论分析表明交通基础设施完善会通过竞争逃避效应、创新溢出(虹吸)效应和市场规模效应作用于企业创新活动,从企业和城市—行业层面变量影响当地企业创新水平。通过高铁开通的准自然实验检验表明:高铁开通城市的企业专利申请数量和质量均显著提升,这一正向影响存在空间维度的“U型”曲线关系,距离创新中心相对更远的企业受到正向影响更大。行业层面异质性检验表明,接近技术前沿和更具比较优势的行业获得更大正向效应。本文揭示了高铁建设影响地方经济发展和创新体系的一种微观机制。
投资银行-机构投资者关系、“捧场”与IPO中的利益问题
邵新建, 王兴春, 贾中正, 廖静池
金融研究. 2019, (11): 170-188.  
摘要 ( 2034 )     PDF (578KB) ( 881 )  
投资银行是直接融资过程中最重要的中介机构,作为融资产品的“卖方”代表,其核心竞争力源于它所构建的投资者关系网络,但现有文献对于投行-投资者关系在证券发行中的作用还缺乏系统的实证研究。本文利用机构投资者在中国IPO新股发行中的完整询价记录,基于报价参与和报价水平两个维度提出了一种新的动态关系强度测算方法,并由此细致刻画了投行-机构关系对股票发行、定价的作用机制。结果发现:(1)投行可以驱动关系机构主动认购其承销的IPO新股,并引导关系机构给出与投行估值水平保持一致的高位报价,进而有效缓解了IPO拍卖制下的“投资者参与不确定性问题”。(2)关系机构的捧场报价显著提高了股票发行价格、增加了投行的承销收入;但是当新股交易价格在长期内逐渐向其内在价值水平收敛时,受到关系机构捧场支持越多的IPO新股,其长期回报率相对越低。(3)投行与机构的关系在本质上是互惠的,一旦投行被赋予新股分配权力,它明显倾向于将新股抑价发行带来的巨大利益分配给在前期捧场的关系机构,二者的关系越强,机构报价被认定为“有效报价”的概率越高,而一旦被认定为有效报价,关系机构的新股需求更是将被优先满足。
投资者关注与市场反应——来自中国证券交易所交易公开信息的自然实验
刘杰, 陈佳, 刘力
金融研究. 2019, (11): 189-206.  
摘要 ( 2803 )     PDF (672KB) ( 1930 )  
涨停的股票能否被交易公开信息披露取决于收益率排名中的随机因素,与股票的基本面特征无关。本文利用这一机制设计自然实验检验了投资者关注对股价的影响。实证结果显示交易公开信息披露使股票受到投资者更多的关注,增加了小额资金的净流入,减少了大额资金的净流入和股价的短期收益率,抑制了股价短期波动率,同时降低了股价在长期发生反转的可能性。频繁登上交易公开信息的知名营业部买入的股票受到更多关注,相应的市场反应也更加显著。进一步的研究表明监管性信息披露引发的投资者关注通过降低市场信息不对称抑制了股价反转。

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