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   金融研究
  2016年, 第2期, 总第428期 出版日期:2016-02-25 上一期    下一期
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金融周期和金融波动如何影响经济增长与金融稳定?
陈雨露, 马勇, 阮卓阳
金融研究. 2016, (2): 1-22.  
摘要 ( 970 )     PDF (2162KB) ( 670 )  
本文通过对全球68个主要经济体1981-2012年的面板数据进行实证分析,系统考察了金融周期和金融波动对经济增长与金融稳定的影响。实证结果表明,在金融高涨期和衰退期,经济增长率较低,同时容易爆发金融危机;相比之下,金融正常期的经济增长率更高,同时金融体系的稳定性也更强。这意味着,只有当金融周期处于相对平稳的正常状态时才有助于经济增长和金融稳定,反之,不论金融周期过热还是过冷,经济增长和金融稳定都会受到明显的负面影响。此外,无论金融周期处于何种阶段(高涨期、衰退期或正常期),金融波动的增加都伴随着更低的经济增长率和更高的金融危机发生概率,这意味着,金融波动的增加不仅会显著削弱一国的经济增长,同时还会导致金融体系的不稳定性明显上升。
生产性服务业集聚对制造业生产效率的外溢效应及其衰减边界——基于空间计量模型的实证分析
余泳泽, 刘大勇, 宣烨
金融研究. 2016, (2): 23-36.  
摘要 ( 881 )     PDF (1563KB) ( 522 )  
本文利用全国230个城市数据,以经济地理距离作为空间权重矩阵,采用空间计量模型实证分析了生产性服务业空间聚集对制造业生产效率提升的空间外溢效应及衰减边界。实证结果表明,生产性服务业空间聚集对制造业生产效率提升的空间外溢效应表现较为明显,并且这种空间外溢效应会存在具有空间衰减特征的地理边界,在200公里以内为空间外溢的密集区域,500公里为空间外溢的“半衰”距离,省界对空间外溢效应的发挥具有一定的阻碍作用。
论普惠:普惠金融的经济伦理本质与史学简析
王颖, 曾康霖
金融研究. 2016, (2): 37-54.  
摘要 ( 810 )     PDF (2303KB) ( 472 )  
在认识论上,发展普惠金融首先需要基于对普惠的理解。本文从经济伦理与中国固有的本末区分角度研究普惠的政策实践与得失,结论如下:第一,不同个体所具有的先验和后验禀赋不一致性造成了要素配置、收入分配和再分配的非均等性;由此普惠由伦理理想演化为政策取向:在要素配置、收入分配和再分配领域的均等性和反哺性。第二,普惠的包容边界应该覆盖所有人。从经济史的本末关系看,基于抑制某一群体以保护另一群体的狭义普惠存在向“排他”收敛的倾向,立足于本末兼重的广义普惠,则普惠金融框架设计成功概率更高。第三,普惠的基础是“俱乐部”,具有相同禀赋条件的人具有互助合作的伦理前提。弱势群体间的互助、合作、众筹可以成为普惠的基本实现形态,其特点是摆脱对财政转移支付的依赖性,有助于将普惠引入金融。
中国股市的崩盘系统性风险与投资者行为偏好
刘圣尧, 李怡宗, 杨云红
金融研究. 2016, (2): 55-70.  
摘要 ( 1477 )     PDF (1606KB) ( 591 )  
股价崩盘作为金融市场上普遍存在并且具有广泛影响力的极端现象,对股票的定价产生了至关重要的作用。本文主要研究我国股市中股票的崩盘系统性风险,研究发现:(1)股票的崩盘系统性风险与预期收益率显著正相关,并且对冲组合可以获得8.86%的年化收益;(2)投资者的博彩型股票偏好和吉祥数字偏好都会显著影响崩盘系统性风险与预期收益率之间的关系。本文的研究对于进行投资决策、风险管理以及理解投资者行为都具有参考意义。
空气质量会影响股票市场吗?
郭永济, 张谊浩
金融研究. 2016, (2): 71-85.  
摘要 ( 1520 )     PDF (2401KB) ( 525 )  
空气质量可能通过情绪、政策和预期等渠道影响股票市场参与者,并最终影响股票市场。本文运用2006年1月4日至2013年1月14日上海空气质量指数和上证沪企指数等相关数据,利用多元递进的实证方法,分析了空气质量能否以及如何影响股票市场这个关键问题。实证研究发现:空气质量对股票市场的收益率、换手率和波动率均有影响,空气质量影响股票市场的情绪渠道及其他渠道是存在的。优等的空气质量使股票市场倾向于获得更高的收益率、更低的换手率和波动率;而空气污染与空气质量优等时产生的影响则具有对称性。基于混频回归的稳健性检验可以排除空气质量与股票市场之间的内生性问题。
全球经济增长的可持续性:不容置疑
沈沁, 谢丹阳
金融研究. 2016, (2): 86-95.  
摘要 ( 594 )     PDF (1451KB) ( 256 )  
本文尝试在内生增长理论的框架内探讨全球经济增长的可持续性。尽管全球经济依然低迷且有诸多短期问题亟待解决,但是我们应当意识到,以知识积累和人力资本积累为代表的内生经济动力能够推动经济不断向前。对中国而言,通过实施一系列精心设计的用以提升人力资本和激励创新的政策和规则,持续增长以及向世界知识中心的转变均可实现。在这一过程中,吸引国际性人才至关重要。
论资本项目有管理可兑换
丁志杰, 田园
金融研究. 2016, (2): 96-105.  
摘要 ( 678 )     PDF (1988KB) ( 422 )  
本文运用中国跨境资本流动财务绩效分析,反思资本项目开放理论和政策的缺陷,认为理论上的资本流动福利效应得不到实证支持,据此制定政策使发展中国家陷入资本项目开放魔咒;基于中国实践提出的有管理可兑换,对发展中国家资本项目开放和资本流动管理具有一般适用性;发展中国家要在资本项目开放国际规则制定中争取主导权,要赋予资本流动管理措施应有的地位。实现人民币资本项目可兑换是既定的目标,但改革进程需要动态优化。
经济发展新常态下完善我国货币政策体系面临的挑战
潘敏
金融研究. 2016, (2): 106-112.  
摘要 ( 800 )     PDF (864KB) ( 386 )  
构建适应和引领经济发展新常态的宏观金融调控体系,对完善我国货币政策目标体系、创新货币政策工具、优化政策工具组合、转变政策调控方式、疏通政策传导渠道和提升政策效果等提出了新的要求和挑战。经济发展新常态下,我国货币政策的最终目标将更趋多元化,目标之间的权衡取舍更加困难;中央银行在中介目标和操作目标的选择中兼顾数量目标和价格目标的平衡与转换能力的要求更高;中短期结构性政策工具虽然有利于稳增长,但需要解决中短期政策工具与长期目标之间的期限匹配、发挥政策工具的市场调节功能以及优化政策工具组合搭配等问题;货币政策调控方式转换则面临多元目标下的相机抉择向单一规则转型、调控时机把握、调控力度掌控以及利率调控模式选择等问题;货币政策传导机制将会更加复杂,效果更加不确定。客观认识新常态下货币政策的宏观调控职能,提升中央银行货币政策的独立性将有利于破解货币政策体系完善中面临的问题。
尊重价值规律:人民币汇率形成机制改革未来之出路
管涛
金融研究. 2016, (2): 113-120.  
摘要 ( 687 )     PDF (1598KB) ( 520 )  
“8.11”汇改,人民币汇率市场化改革又迈出重大步伐。进一步深化人民币汇率机制改革,必须尊重“价值决定价格、价格围绕价值上下波动”的价值规律。为此,要让市场在汇率形成中发挥越来越大的作用;要坚持强势人民币理念,不为市场预期所左右;要客服浮动恐惧,逐步调整适应人民币汇率双向波动新常态。同时,中央银行应保持对外汇市场的适度调控,防止汇率短期内过度波动或者长期偏离均衡水平。
警惕通缩风险,完善宏观调控
方昕
金融研究. 2016, (2): 121-127.  
摘要 ( 623 )     PDF (915KB) ( 232 )  
当前我国经济已面临较大的通货紧缩风险,本文分析了我国通货紧缩风险的成因,并提出了完善宏观调控,应对通缩风险的政策建议。主要观点是:经济下行、高杠杆率、资产价格下跌、产能过剩、人民币汇率贬值预期、国际大宗商品价格中长期颓势等均是形成我国通缩风险的重要成因,应在处理好需求端管理和供给侧改革的关系的基础上,实施更加积极的财政政策和更加有效的货币政策,促进结构性改革尽快显出实效,并加强宏观调控政策的国际协调来妥善应对通缩风险。
利率锚、冗余吸收与差序均衡——利率市场化的资产管理视角
郭琪, 彭程
金融研究. 2016, (2): 128-136.  
摘要 ( 727 )     PDF (1220KB) ( 296 )  
随着理财、基金、信托等资产管理市场的发展,货币、信贷与资产管理三足鼎立的局面将成为金融发展格局的新常态。金融市场均衡利率的锚定与合理差序结构的形成,有赖于资产管理市场冗余吸收作用的发挥,但资产管理市场尚不具备完全市场化的价格形成机制和风险出清渠道,使其影响轨迹呈现“诺瑟姆曲线”。未来资产管理是金融行业“盘活存量、用好增量”的重要力量和渠道,资产管理市场的多元化和多层次建设,是实现差序均衡的最优路径选择。
非正规金融与正规金融双重结构下货币政策工具比较研究
马鑫媛, 赵天奕
金融研究. 2016, (2): 137-144.  
摘要 ( 682 )     PDF (1213KB) ( 499 )  
金融市场正规金融与非正规金融并存,使得货币政策工具的操作和传导具有更加复杂和非可控的微观因素。本文尝试将非正规金融纳入研究框架,建立四部门动态随机一般均衡(DSGE)模型,比较数量型和价格型货币政策工具的有效性。研究显示,价格型货币政策工具对宏观经济变量的影响大于数量型货币政策工具,且持续时间较短,导致的通货膨胀上升幅度小。在对非正规金融的影响上,价格型货币政策工具的效果更显著。
中国股价与物价的关系研究——基于FTPL的理论视角和结构突变的实证检验
孙力军, 盛文军, 段军山
金融研究. 2016, (2): 145-153.  
摘要 ( 695 )     PDF (2324KB) ( 302 )  
政府和国企的紧密关联以及政府对国企未来盈亏承担的救助责任和政府融资平台的扩张,强化了我国财政政策的非李嘉图性质。根据FIPL理论现值预算方程,债务总额前定条件下,家庭对国企的盈余预期决定当期物价水平,而股票市场主要由国企组成,因此股价主要反映国企盈余预期,此时股价与物价负相关。由于家庭消费行为在需求层面即时影响CPI,而债务投资形成的产能扩张在供给层面逐步影响PPI,因此推导出CPI领先PPI的结论。基于结构突变点检验,发现:2002年4月~2005年1月、2009年7月~2012年3月这两个区间股价与物价的走势比较符合理论描述。
货币政策、影子银行发展与风险承担渠道的非对称效应分析
胡利琴, 陈锐, 班若愚
金融研究. 2016, (2): 154-162.  
摘要 ( 795 )     PDF (1165KB) ( 607 )  
本文运用非对称的NARDL模型和门限回归模型,详细探讨了影子银行体系在不同货币政策周期的规模扩张和风险承担行为。实证结果表明,货币政策对影子银行的影响在长期和短期均存在非对称效应,其中长期内紧缩性数量型调控政策和扩张性低利率政策更易引起影子银行的扩张行为,且两者的配合会强化影子银行的风险承担。此外,经济下行会助推影子银行转型,引起影子银行体系风险增加,我国影子银行以房地产为主的投资导向已发生改变,因此,进一步完善利率市场化形成机制,拓宽居民和企业投融资渠道,构建影子银行全面监测平台,才能从根本上规范影子银行资金运作,促进社会资金的合理流向,引导影子银行与经济政策的良性互动。
中国影子银行的行为模型
于建忠, 刘海飞, 宋素荣
金融研究. 2016, (2): 163-171.  
摘要 ( 816 )     PDF (1268KB) ( 423 )  
国际金融危机之后,“影子银行”成为全球金融监管的重点,也是学界与业界研究的热点,但迄今尚缺乏针对我国影子银行行为模型的研究。本文在分析影子银行的基本内涵、风险特征及中外本质差异的基础上,借鉴行为金融学的相关理论,结合我国影子银行行为的基本影响因素,概括影子银行的行为特征、提炼其行为变量,构建影子银行行为的概念模型;并将影子银行行为的概念模型转化为数理模型,进而运用蒙特卡洛方法与SAS软件进行数据模拟与情境分析;在此基础上,给出具有针对性的政策建议,为监管层对影子银行实施有效监管,切实控制系统性风险提供决策依据。
国家信用风险的传导与影响研究——以欧元区债务危机为例
叶永刚, 杨飞雨, 郑小娟
金融研究. 2016, (2): 172-179.  
摘要 ( 810 )     PDF (1821KB) ( 509 )  
本文以欧元区债务危机为例研究国家信用风险的传导效应,首先,基于“欧猪五国”相对德国的十年期国债利差数据,分析债务危机在欧元区境内风险传导效应;其次,运用GVAR模型分析世界主要经济体对欧元区冲击的反应,重点分析欧元区GDP冲击对欧元区自身以及贸易关系密切的英国、美国和中国的影响。结果表明:希腊和爱尔兰对各国家信用风险产生的累积影响最为显著,西班牙和意大利较弱;欧元区经济萎缩造成的需求冲击对英国、美国和中国均有显著影响。
金融基础设施对经济发展的推动作用研究——以我国征信系统为例
李稻葵, 刘淳, 庞家任
金融研究. 2016, (2): 180-188.  
摘要 ( 832 )     PDF (930KB) ( 533 )  
本文建立了考察金融基础设施对经济发展推动作用的评估模型,并以金融基础设施中极为重要的征信系统为例,量化评估了金融基础设施对我国宏观经济的促进作用。通过模型对中国人民银行征信中心所有底层数据以及针对21家全国性银行和257家地方性金融机构的调查问卷数据进行分析,我们发现征信系统促进了宏观经济中的总消费和总投资,并估算出征信系统对GDP增长的贡献占比为4.28%,相当于0.33个百分点的GDP增长率。
政府现金管理系统的优化设计:中国的差距与努力方向
王雍君
金融研究. 2016, (2): 189-197.  
摘要 ( 637 )     PDF (1196KB) ( 242 )  
中国现行政府现金管理系统的种种缺陷和漏洞,已成为威胁公款安全和绩效的重大隐患,亟需锁定标准TSA(国库单一账户)和两个直达——缴款直达TSA和付款由TSA直达收款人,并从受托责任框架、现金余额与交易记录日常集中化、银行安排与账户结构、配套机制四个关键方面深度优化。改革的优先议程应集中在四个方向上:全面取消并严格限制财政专户等过渡性账户,以TSA付款直达取代垫付-清算模式,建立逐笔、全程、实时监控现金流循环的内控流程和现金管理绩效信息披露机制。这些努力应作为旨在消除基本脆弱性的公共预算改革的核心成分,并与改进货币政策运作的努力结合起来。
财政分权、预算软约束与地方政府债务
姜子叶, 胡育蓉
金融研究. 2016, (2): 198-206.  
摘要 ( 1314 )     PDF (1130KB) ( 726 )  
本文聚焦“地方政府债务悖论”,运用财政分权理论,以预算软约束为视角,解析地方政府过度举债的机制。在深入阐述预算软约束的内涵和形式的基础上,联系20世纪90年代国有企业债务危机与本次地方政府债务危机经验事实,本文从理论上剖析危机重演的逻辑,揭示地方政府举债的顺周期性。

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