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   金融研究
  2018年, 第6期, 总第456期 出版日期:2018-06-25 上一期    下一期
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“双重赤字”联动的政府债务作用
林峰, 邓可斌
金融研究. 2018, (6): 1-21.  
摘要 ( 932 )     PDF (1958KB) ( 445 )  
政府债务是否影响“双重赤字”联动是国际经济学研究的重要问题。囿于财政赤字与经常账户赤字间往往存在严重的内生性,已有经验研究并未得到与理论研究一致的结论。本文引入义务教育年限作为财政赤字的有效工具变量,采用包括发达经济体、新兴市场和发展中经济体在内的150个国家(地区)2000-2014年的面板数据,得到了与理论预期一致且稳健的政府债务作用证据:(1)“双重赤字”联动倾向随着政府债务水平的提高会趋于减弱,但不会消失;(2)“双重赤字”的政府债务作用主要体现在发展中经济体,在发达经济体稍弱但亦显著;(3)对于中国这样的低债务水平发展中经济体,扩张性财政政策会引致经常账户盈余的显著减少。而对于已经处于高债务水平的发达经济体,通过紧缩性财政政策来调节经常账户失衡的策略要特别注意货币政策和贸易条件等因素的配合。
我国跨境资金流动的顺周期性、预警指标和逆周期管理
严宝玉
金融研究. 2018, (6): 22-39.  
摘要 ( 1001 )     PDF (2360KB) ( 668 )  
本文从银行外汇资产负债变动、资本和金融项目流动、跨境收付结售汇意愿三个维度验证了我国跨境资金流动存在顺周期性;运用KLR模型方法建立了我国跨境资金流动的监测预警月度指标体系,并采用景气指数方法对KLR方法建立的监测预警体系的有效性进行了验证;结合我国跨境资金流动的顺周期性以及监测预警结果,提出了针对银行和外汇市场实施逆周期管理的政策建议。
欧债危机救助的经验与反思
缪延亮
金融研究. 2018, (6): 40-46.  
摘要 ( 958 )     PDF (895KB) ( 550 )  
本文基于欧债危机救助经验,总结出应对债务危机的三大类十条教训。第一类是可以被吸取而且正在被实施的教训,包括资产负债表、监管和灵活汇率的重要性。第二类是一度被吸取,但随着经济周期和资产价格的改善又很快被忘却的教训,包括杠杆的顺周期性、监管自身的周期性和市场的自满情绪。第三类是一直在尝试吸取但始终是挑战的教训,包括和民众沟通,打破利益集团阻挠,推动结构性改革和预防下一个危机。这十条教训也为中国预防和应对危机提供借鉴。
审慎推进我国银行间债券市场两类回购改革
崔嵬
金融研究. 2018, (6): 47-55.  
摘要 ( 1218 )     PDF (1114KB) ( 2640 )  
债券回购交易兼具融资、融券属性,是金融机构重要的交易工具,与拆借、现券、衍生品市场具有较强联动效应,也是央行货币政策操作的主要工具之一。银行间债券回购作为我国银行间市场的主要组成部分,在调节流动性、传导货币政策、推动利率市场化改革等方面发挥着重要作用。与国际上转移质押物所有权的做法不同,我国债券回购以质押券冻结方式为主。随着银行间债券市场的不断发展,质押式回购冻结的债券越来越多,形成了“流动性越好的债券反而越容易被冻结”的现象,制约了债券二级市场流动性,不利于健全国债收益率曲线与货币政策传导,影响价格发现与债券估值。两类回购利率比价关系不尽合理,易造成不同类型回购利率之间利差走阔。审慎推进银行间债券市场两类回购改革,发挥市场自主选择机制,适度调整回购市场格局,完善现有回购制度逐步与国际接轨,有利于提高债券二级市场流动性,满足金融机构的债券交易型需求,更好发挥债券回购在货币市场中的稳定器和利率锚的作用,推进银行间债券市场对外开放与健康发展。
市场约束能够降低地方债风险溢价吗?——来自城投债市场的证据
朱莹, 王健
金融研究. 2018, (6): 56-72.  
摘要 ( 1381 )     PDF (1693KB) ( 825 )  
本文从城投债风险溢价的视角,以2014年进行的地方政府债券“自发自还”试点作为一项准自然实验,采用双重差分法检验了市场约束对地方政府债务风险的影响。研究发现,“自发自还”试点产生的市场约束能显著降低城投债的风险溢价。进一步的检验表明,地方政府的财政不透明和财政不平衡会抑制市场约束效应,具体表现为“自发自还”试点降低城投债风险溢价的效果在财政透明度高和财政较平衡的地区更显著,而在财政透明度低和财政不平衡的地区则不显著。本文的启示是:目前财政体制改革滞后于政府融资机制的改革,阻碍了政府债务市场化治理的进程。因此,加快财政体制改革是建立地方政府债务治理长效机制的关键。
套息交易对中国短期资本流动的影响——基于动态资产组合理论的研究
陈思翀, 刘静雅
金融研究. 2018, (6): 73-90.  
摘要 ( 788 )     PDF (1709KB) ( 499 )  
本文基于动态资产组合最优权重的变化研究套息交易对中国短期跨境资本流动的影响。通过将人民币套息资产、美元无风险资产和美元风险资产作为基础资产,构建国际投资组合,计算动态最优权重并考察其对中国短期资本流动的影响。结果显示,当汇率及利差等状态变量随时间发生改变时,套息交易资产组合的最优权重也会随之发生改变,且能显著地解释我国短期资本流动的变化,但套息交易的资产配置并不是导致当前我国资本流动出现趋势性变化的根本原因。
FDI与中国企业出口产品质量升级——基于上下游产业关联的微观检验
李瑞琴, 王汀汀, 胡翠
金融研究. 2018, (6): 91-108.  
摘要 ( 994 )     PDF (1510KB) ( 617 )  
本文基于上下游产业关联视角,实证检验了上游FDI对下游企业出口产品质量的影响,区别探讨了上游制造业和上游服务业FDI的差异性影响,在此基础上,本文还进一步分析了二者对不同贸易方式、不同所有制和不同地区的下游企业出口产品质量影响的异质性。实证研究发现:上游服务业FDI会较显著地提升下游企业的出口产品质量,而上游制造业FDI却可能在某种程度上降低下游企业的出口产品质量,上游综合FDI由于受中国引资结构问题的影响存在不确定性;同时,分样本看,上游FDI主要显著影响下游非纯加工贸易企业、非国有企业和市场化程度较高地区企业的出口产品质量,而对纯加工贸易企业、国有企业和市场化程度较低地区企业的影响不显著。
存款保险制度如何影响公众对不同银行的信心?——来自中国的证据
王永钦, 陈映辉, 熊雅文
金融研究. 2018, (6): 109-122.  
摘要 ( 1480 )     PDF (1388KB) ( 551 )  
在政府对于银行具有隐性担保的经济体中,引入存款保险制度会对不同的银行带来什么影响,是个有待学术界研究的重要问题。本文利用中国推出存款保险制度这个准自然实验, 首次通过事件研究法实证检验和识别了市场对于隐性担保和存款保险的看法。研究发现,短期内,存款保险制度让公众对于某些银行的存款更加不放心: 存款保险制度的推出对于规模较大、全国性的国有银行和股份制银行的冲击并不显著,而对于规模较小、地方性的城市商业银行有较为显著的负向效应。一个可能的解释是,存款保险制度将政府隐性担保显性化; 这种冲击对小银行更明显,而公众还是相信大型国有银行和全国性股份制银行会“大而不倒”。
消费者保护与消费——来自国家工商总局投诉数据的证据
王湘红, 宋爱娴, 孙文凯
金融研究. 2018, (6): 123-137.  
摘要 ( 888 )     PDF (1645KB) ( 353 )  
本文采用一个独特数据实证考察影响我国居民消费中一个长期受到忽视的因素——消费者保护对消费的影响。我们整理了2009-2014年各省各季度的有关消费投诉办理的面板数据,采用面板数据固定效应模型和工具变量方法估计消费保护对消费的促进作用。结果表明,消费保护对消费量有显著的正向影响,并且采用不同方法和替代变量都得到稳健结论。近年的消费者保护相对力度的下降能够一定程度解释社会商品零售额增速的下降。数据还表明,每万人消保人员数减少降低了反映消费者保护力度的投诉办理率。本文从新的视角为中国的较低居民消费率提供了一个解释因素,并且有直接的政策意义。
客户效应与上市公司债务融资能力——来自我国供应链客户关系的证据
李欢, 李丹, 王丹
金融研究. 2018, (6): 138-154.  
摘要 ( 1252 )     PDF (1456KB) ( 548 )  
本文用2007~2012年所有A股上市公司披露的前五大客户数据,检验了客户资源是否影响企业的贷款能力。结果发现,客户集中度越高的公司银行贷款的规模越大、期限也越长;当优质客户(上市公司和国有企业)的比例越高时,这种现象越明显;但以上关系只在遭受“信贷歧视”的民营企业中成立。上述结果表明,大客户(尤其是优质客户)能够以自身声誉为企业提供收入保障和实力认证,在银行看来对企业价值判断的正向作用大于其潜在的经营风险和利益侵占带来的负向作用,进而供应链资源能够帮助银行进行信贷决策判断,缓解民营企业融资约束。
独立董事薪酬与公司治理效率
张天舒, 陈信元, 黄俊
金融研究. 2018, (6): 155-170.  
摘要 ( 1782 )     PDF (1260KB) ( 551 )  
利用2003~2013年上市公司数据,本文基于独立董事薪酬视角对其治理效用的发挥进行了考察。研究发现,当独立董事的薪酬过低时,存在激励不足问题,不利于调动独立董事履职的积极性,由此造成公司高管变更与经营业绩间敏感性的降低及公司盈余管理程度的提高。与此相仿,当独立董事的薪酬过高时,存在激励过度问题,削弱了独立董事的独立性,也将导致较低的高管变更与经营业绩的敏感性及更高程度的公司盈余管理。最后,我们对独立董事薪酬影响其治理效用发挥的路径进行了考察,结果显示,过低的薪酬降低了独立董事参加董事会会议的意愿,而过高的薪酬造成独立董事更不会对董事会议案提出异议。
高管任职经历的得与失?——来自债券市场的经验证据
林晚发, 钟辉勇, 李青原
金融研究. 2018, (6): 171-188.  
摘要 ( 1357 )     PDF (1512KB) ( 528 )  
本文利用2008-2015年在交易所债券市场发行的公司债券数据,分别考察高管的任职经历对债券发行成功率与信用利差的影响。研究发现,相比没有高管担任过人大代表或政协委员的企业,有高管担任过人大代表或政协委员的企业债券发行成功率更高,但同时其发债成本也更大。在考虑了可能的内生性问题之后,上述结果仍然稳健。我们的进一步研究发现,对高管有着上述任职经历的企业,其在债券发行前进行了较多的盈余管理(这些企业为了更高的发债成功率,盈余管理的动力也更强),使得后续业绩发生“变脸”,所以投资者会要求更高的风险溢价。本文的研究表明虽然高管的任职经历会有助于企业成功发行债券,但债券市场同时也让企业付出了更高的成本。
董事网络和企业创新:引资与引智
王营, 张光利
金融研究. 2018, (6): 189-206.  
摘要 ( 1075 )     PDF (1438KB) ( 678 )  
本文利用国内上市企业的连锁董事数据探究了董事网络对民营企业创新决策的影响。研究发现,董事网络显著提高了民营企业的创新水平,这主要依靠引资作用和引智作用实现。作为资源流动的载体,董事网络能够发挥资源获取作用,为民营企业创新提供融资支持,拓宽研发投入的资金来源,即引资作用;作为知识传播的载体,董事网络能够发挥专利知识获取作用,为民营企业创新提供异质性专利知识支持,提升企业创新的产量和质量,即引智作用。进一步研究发现,引资作用的实现主要依靠获取商业信用,引智作用的实现主要依靠提升专利质量。因此,民营企业创新能力的提升可以借助构建董事网络实现。

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