我国经济转型中的金融风险

编者按：《金融研究》编辑部于2011年6月24日召开2011年夏季圆桌会，主题为“我国经济转型中的金融风险”。会议邀请沈明高（花旗集团）、沈建光（瑞穗证券）、梅建平（长江商学院）、瞿强（中国人民大学）和徐忠（人民银行市场司）等学者参加，人民银行部分研究人员参与了讨论。

我国经济转型过程中，财政风险金融化、银行“脱媒”风险是金融系统运行面临的大背景，而房地产市场和地方政府融资平台是两个值得关注的风险点。应通过提高透明度和风险揭示水平、主动调低经济增长速度、以服务业私有化来推进结构调整、推进财税体制改革并谨慎处理融资平台、在发展债券市场的同时推进利率市场化等措施，逐步降低经济转型时期的金融风险。

一、我国经济转型中的风险问题

（一）宏观经济风险

国外宏观经济金融周期可能会跟我国国内结构调整周期彼此重合，加大我国经济结构调整难度。全球金融危机以来，美国、日本、欧洲乃至新兴市场国家，都不愿承担痛苦进行必要的结构调整，而是诉诸于量化宽松货币政策，暂时把矛盾掩藏起来。同时，为了在危机背景下实现经济高速增长，我国政府也出台了4万亿元投资刺激计划，以及汇率政策调整等，实际上都使国内原有经济结构问题进一步恶化。在国内外调整周期叠加背景下，我国未来进行经济结构调整的空间已经受到很大限制，而如果结构恶化到一定程度就可能引发危机。

在短期内，我国经济增长可能逐步放缓，但基本上不会面临“滞涨”问题。可能导致经济增长放缓的原因包括：一是中小企业在本轮宏观调控中受到紧缩政策影响；二是地方融资平台可能因为政策原因投资下降；三是房地产投资受调控政策影响而放缓。同时，由于我国是投资驱动型经济，经济增长放慢就意味着投资放慢，通胀压力自然就会降低。专家认为，只要我国经济增长率低于9%，通胀就不用担心。

（二）财政风险金融化

1993年分税制改革以来，我国经济快速发展，经济结构发生了巨大变化，但财税制度没有进行相应调整，经济和社会转型的许多成本都以金融手段来处理。但这并不能解决问题，而只是把矛盾暂时掩盖起来，并在中长期内，造成财政风险金融化趋向以及通货膨胀的严重压力。

首先，房地产市场和地方融资平台的潜在风险已引起高度关注，但其背后的深层次原因，是中央和地方财税关系没有理顺。地方财政高度依赖房地产，地方融资平台高度依赖买地收入。其次，通货膨胀表面看来是货币环境过于宽松导致的，但实际上我国以增值税为主的税制结构也是通胀的重要推手。此外，税制改革停滞不前，会制约服务业发展，不利于提高国民消费占比，也不利于宏观调控。

（三）银行“脱媒”风险

我国主要以提高存款准备金率来实施的紧缩政策，导致银行体系严重的“脱媒”现象。目前，存款准备金率已提高到历史高位，市场利率已因流动性紧缩大幅提升，但基准利率从而银行存贷款利率水平保持低位。市场利率和银行存款利率的巨大差异，使资金不断从银行体系表内转出，结果是各种信托理财产品急剧扩张，民间金融市场的规模日新月异。金融体系中出现银行“脱媒”，不仅使以提高存款准备金为主的紧缩性货币政策目标难以完全实现，还使银行未来可能面临更加艰难的经营环境和更大的盈利压力。

（四）房地产市场风险

专家对我国房地产市场是否存在泡沫存在不同意见，但都认为，由于我国没有经历过房地产泡沫破灭，大家往往过于乐观。如果房地产泡沫破灭，那么银行、地方政府、开发商乃至投资者都会承受很大损失。这其中，以银行的承担的风险最为集中，鉴于房地产及相关行业在我国经济体系中的重要性，如果房价下跌30%，银行就可能发生严重问题，因为房地产问题可能导致经济放缓，从而间接影响银行的其他各类资产。从各国经验看，房地产市场出现问题进而引起银行危机，有可能导致真正的金融危机，这与股市乃至资产价格涨跌的危害程度是完全不同的。

目前的房地产政策也存在问题。大量新建限价房和廉租房，对抑制房价上涨可能作用不大，同时会占用大量资金，并可能造成房地产市场的制度性扭曲。限价政策可能导致寻租和腐败，也会改变开发商的激励结构，可能导致商品房质量整体下降。

（五）地方政府融资平台风险

地方融资平台已经积累了巨大风险。国开行最早做的地方政府融资平台贷款，主要满足各地基础设施和城市化建设所需的大量长期信贷资金，具有一定程度的合理性；后来，其他几家国有银行为了改革上市，都向开行学习，通过扩张平台贷款把资产业务做大从而把不良率降下来；到了2008年全球金融危机以后，各大银行又把几万亿贷款发放给地方融资平台。地方融资平台急剧扩大的贷款规模的背后，必然存在巨大的违约风险（云南省最近已出现地方融资平台大规模违约端倪）。

有关政策可能存在两方面问题。一是限制不严可能导致更大风险。地方政府、融资平台和国家银行之间三位一体的融资关系，具有很强的自我循环能力，如果不能从外部施加有力约束，任由地方政府通过再融资方式（贷款、发行股票或发债）继续将融资平台不断做大，那么长期发展下去会积累巨大风险。二是限制过严会使已有风险即刻暴露。如果银行由于某种监管或调控政策要求，突然停止或大幅度限制对地方融资平台放款，那么很多融资平台已有问题会立刻爆发。

二、应对经济转型中金融风险的政策建议

经过30年“摸着石头过河”式改革，我国帕累托式改革红利已近尾声，随着改革步入深水区，各项政策势必牵涉诸多利益的重新分配。因此，在国家层面，需要有相对超脱而中立的权威机构，能够从改革发展的全局和长远利益出发，对各领域各项改革政策进行全面的顶层设计，要防止部门利益和舆论绑架政策。

（一）增加透明度，增强揭示风险能力

要以审慎态度，对我国经济转型中的金融风险给予足够重视。首先要增加各项信息的透明度，向社会公众充分揭示各类风险及其量化指标，引导社会公众和投资者在充分认识风险基础上做好投资决策。比如，目前我国房地产调控中有关信息、中小企业贷款投放有关信息等，都还不为市场所掌握。

（二）主动降低经济增速，化解金融风险

经济增长速度放慢本身就是一个结构调整的过程，当前化解金融风险一个很重要的办法，就是主动把经济增长速度降下来。我们已不再需要10%以上的增长，6-8%的增长就已经很好。经济增长速度降下来，很多问题会迎刃而解，通货膨胀压力自然化解，对房地产的依赖就不会那么严重，对地方融资平台的处理也会比较从容，国民消费的比重也会逐渐提高。

当然经济增长放慢，会使许多问题暴露出来，比如说银行不良贷款上升，就业问题凸显，有些中小企业可能会倒闭，但这正是结构调整的应有之义。只要我们认为经济增长放慢对化解金融风险，保持经济未来可持续增长有利，我们就要这样做。当然，政府需要承担责任并设法解决经济增长放慢可能带来的各种后果，不能因为担心出现问题就不让经济增长放慢。

（三）服务业私有化，推进结构调整

我国服务业私有化和货币化程度还不高，应成为今后改革发展的重心。除了情况稍好的银行业和保险业，我国医疗体系、教育体系、交通运输、媒体、旅游等行业到现在还没有进行改革，这些加起来占整个GDP的40%以上。应对这些行业进行系统改革，引导社会资本加入竞争，使服务业占GDP比重逐步提高。

引导社会资本参与服务业改革，还有助于实现三个目标：一是服务业私有化所获资金，可以帮助解决政府融资问题，缓解地方政府债务和融资平台风险；二是可以解决国内居民投资渠道不足问题；三是更加开放的服务业将获得更好发展，有利于缓解我国服务业如医疗服务供给严重不足的问题。

（四）推进财税体制改革，谨慎处理融资平台

应该在国家层面，考虑权责关系，重新理顺中央和地方财税关系，减少政府对银行的干预，防止财政风险金融化。

应谨慎处理地方政府融资平台。一是要把握好银行资金退出地方融资平台的节奏，一刀切停止放贷会导致严重风险暴露；二是推进平台转型，融资平台大部分资产是切实存在的，应以市场方式将融资平台资产有序转移给社会资本。三是对于融资平台发生损失的部分，银行完全承担损失太大，中央最终可能需要帮助承担一部分责任。

（五）发展债券市场，推进利率市场化

债券市场可以为消费者提供更多的投资渠道和金融产品，可以提高金融市场投资收益率从而有利于扩大国内消费。从国际比较情况看，我国国债市场存在大规模扩容空间，国债扩容将使减税政策成为可能，这也有利于扩张私人消费。同时，随着债券市场的发展，金融体系中以市场化利率进行融资的份额不断扩大，这将对存贷款利率市场化形成压力并为其创造条件。应果断推进银行存贷款利率市场化改革，这将有助于缓解银行面临的“脱媒”压力，提高银行竞争力和银行体系整体的融资效率。

            （责任编辑：杨骏）